Полный рейтинговый отчет по Республике Казахстан

АКРА провело пересмотр рейтингов Правительства Республики Казахстан (далее — Казахстан) по международной шкале в августе 2021 года. На момент публикации настоящего отчета в отношении эмитента действуют следующие рейтинги:

• долгосрочный кредитный рейтинг в иностранной валюте на уровне ВВВ+ и в национальной валюте — ВВВ+;

• краткосрочный кредитный рейтинг в иностранной валюте на уровне S2 и в национальной валюте — S2.

Прогноз по долгосрочному кредитному рейтингу: в иностранной валюте — «Стабильный», в национальной валюте — «Стабильный».

ПОЗИТИВНЫЕ ФАКТОРЫ РЕЙТИНГОВОЙ ОЦЕНКИ

• Стабильно высокий рост экономики.

• Стабильно значительный приток прямых иностранных инвестиций (ПИИ) в национальную экономику.

• Низкий уровень государственного долга.

• Устойчивая внешняя позиция, подкрепленная существенными национальными резервами, включая суверенный фонд.

НЕГАТИВНЫЕ ФАКТОРЫ РЕЙТИНГОВОЙ ОЦЕНКИ

• Высокий объем условных обязательств со стороны квазигосударственного сектора и риск их материализации.

• Низкий уровень диверсификации экспорта.

• Невысокое качество государственных институтов.

Результаты применения суверенной модели

КЛЮЧЕВЫЕ ФАКТОРЫ ОЦЕНКИ

Долгосрочный суверенный рейтинг Казахстана на уровне BBB+ складывается из следующих итоговых оценок аналитических блоков: макроэкономика — а-, государственные финансы — аa-, внешняя позиция — bb, институты — bb+. Аналитические корректировки и ограничения не повлияли на уровень рейтинга.

МАКРОЭКОНОМИКА

Итоговая оценка аналитического блока «макроэкономика» определена на уровне a-, что выше базовой оценки блока (bbb+). Последняя отражает уровень благосостояния, размер экономики и сравнительные темпы ее роста¹, которые в целом соответствуют категории bbb.

Факторы базовой оценки. Уровень инфляции в Казахстане за пятилетний период, который включает как исторические, так и прогнозные данные, значительно лучше, чем в странах этой рейтинговой категории. Несмотря на рост фактической инфляции в 2020 году (6,8%) и ее ожидаемое усиление в 2021–м (7,9%), в 2022 и 2023 годах инфляция, согласно прогнозу АКРА, вернется к уровням 2019 года — 5,3%, т. е. в рамки целевого коридора, установленного Национальным банком Республики Казахстан (НБРК) на уровне 4–6%. Это станет возможным благодаря недавнему своевременному ужесточению денежно-кредитной политики, постепенно исчерпывающему себя в 2021 году эффекту проинфляционных факторов и снижению давления на национальную валюту в связи с ростом цен на нефть. В 2020 году политика НБРК позволила избежать разгона инфляции и минимизировать волатильность валютного курса тенге, как это произошло в 2015–2016 годах.

Модификаторы. Базовая оценка блока на уровне bbb+ была скорректирована модификаторами до уровня a- вследствие того, что по сравнению с предыдущим периодом, включающим 2020 год, когда впервые за последние 20 лет было зафиксировано падение ВВП, АКРА ожидает ускорение темпов роста ВВП до его долгосрочного потенциала, который оценивается Агентством на уровне 4–4,5%. Это ускорение будет поддерживаться как стабильным притоком инвестиций, преимущественно ПИИ (ожидаемое чистое принятие обязательств в диапазоне 7–9 млрд долл. США в год), так и положительными демографическими факторами — стабильным ростом населения и сопутствующим ростом рынка труда до 2% в год.

Сохраняющаяся зависимость промышленности, экспорта и экономики страны от горнодобывающих производств снижает экономическую устойчивость Казахстана к внешним шокам, учитывая высокую экспортную ориентированность указанной отрасли и ее зависимость от цен на внешнем рынке. Такая зависимость экономики от сырьевых экспортно ориентированных отраслей промышленности оказывает влияние на валютный курс и, как следствие, на инфляцию, затрагивая неторгуемые сектора экономики, а значит, и экономику в целом.

Доля нефтегазового сектора и металлургии, экспортные цены которых довольно сильно коррелируют, составляет 74% экспорта товаров, или 10% ВВП. Несмотря на усилия правительства, направленные на повышение диверсификации, и желание снизить зависимость экономики от внешних факторов, АКРА не ожидает кардинального изменения структуры ВВП в ближайшей перспективе. Это связано с тем, что основными направлениями инвестиций в экономике остаются сырьевые отрасли — добыча сырья, сопутствующая инфраструктура и торговля.

ГОСУДАРСТВЕННЫЕ ФИНАНСЫ

Итоговая оценка аналитического блока «государственные финансы» определена на уровне aa-, что выше базовой оценки (a+). Базовая оценка на уровне a+ обусловлена низким уровнем государственного долга, который является более значимым компонентом в оценке долговой нагрузки страны по сравнению с долей расходов на обслуживание долга, а также очень низкой долей внешнего долга в структуре государственного долга Казахстана и ожиданиями сохранения дефицита государственного бюджета в ближайшие годы, сопоставимого c уровнем 2020–го.

Факторы базовой оценки. В 2021 году АКРА ожидает дефицит государственного бюджета на уровне 3,5% ВВП в связи с сохранением в экономической политике акцента на опережающем росте расходов социального характера. Ожидаемый в 2021 году дефицит госбюджета будет сопоставим с прошлогодним показателем (4%) в связи с реализацией в 2020 году масштабной антикризисной программы правительства и сокращением бюджетных доходов, не связанных с трансфертом из Национального фонда Республики Казахстан (НФРК).

АКРА ожидает, что на фоне восстановления экономики государственный долг на конец 2021 года увеличится незначительно по сравнению с 25% ВВП на конец 2020–го (без учета задолженности НБРК). В 2021–2022 годах уровень обслуживания долга, согласно ожиданиям Агентства, составит 4,6–4,7% расходов за указанный период, что практически не отличается от уровня 2020–го (4,6% совокупных расходов бюджета).

Модификаторы. Базовая оценка блока «государственные финансы» была скорректирована в сторону повышения благодаря значительным запасам ликвидности, сконцентрированным в НФРК. На конец 2020 года ликвидные активы НФРК составляли 32,7% ВВП и покрывали 130% государственного долга, обеспечивая надежную «подушку безопасности», позволяющую балансировать бюджет, не прибегая к долговому финансированию на протяжении около четырех–пяти лет (даже без учета потенциального прироста оценки активов фонда за счет поступлений в него, инвестиционного дохода и курсовой переоценки). Ежегодный трансферт из НФРК в республиканский бюджет позволяет снизить потребность бюджета в долговом финансировании, что было особенно важно в кризисном 2020 году в условиях волатильности на финансовых рынках.

В 2021 году в Казахстане планируется ввести новое бюджетное правило, ограничивающее расходную часть бюджета величиной ненефтяного дефицита, который покрывается за счет трансферта из средств НФРК. Данное правило планируется применять при формировании республиканского бюджета с 2023 года.

АКРА отмечает риск условных обязательств правительства Казахстана, связанный с долгом государственных компаний нефинансового и финансового секторов. По состоянию на март 2021 года (последние доступные данные) долговые обязательства двух крупных квазигосударственных холдингов составляли 13% ВВП 2020 года², значительная часть которого номинирована в иностранной валюте. При этом большинство государственных компаний финансово устойчивы и способны самостоятельно обслуживать свои долговые обязательства. Однако потенциальные внешние шоки, по мнению АКРА, могут привести к необходимости государственной поддержки, особенно учитывая наличие таких прецедентов. Совокупный государственный и квазигосударственный долг страны составляет 44%³, что ниже установленного правительством лимита для этого типа совокупного долга.

² В марте 2021 года АО «Холдинг «КазАгро» было переведено в состав АО «НУХ «Байтерек».
³ На начало 2021 года без учета долга НБРК, с учетом долга квазигосударственного сектора на середину 2020 года.

ВНЕШНЯЯ ПОЗИЦИЯ

Итоговая оценка аналитического блока «внешняя позиция» определена на уровне bb, что на три ступени выше базовой оценки (b). Базовая оценка на уровне b обусловлена низким уровнем диверсификации экспорта, умеренно отрицательной международной инвестиционной позицией (без учета государственного сектора), отрицательным счетом текущих операций, рассчитанным на основе исторических и прогнозных данных, и высокой исторической волатильностью национальной валюты, взвешенной с учетом основных торговых партнеров. Данные факторы частично компенсируются высоким уровнем покрытия импорта товаров и услуг золотовалютными резервами государства.

Факторы базовой оценки. Текущий счет страны восстанавливается на фоне улучшения внешней конъюнктуры после значительных дефицитов 2019–2020 годов. В 2021–2022 годах возможен слабый дефицит, однако начиная с 2023 года повышается вероятность выхода на профицитные значения на фоне роста профицита торгового баланса при относительно стабильном дефиците первичных доходов.

Международная инвестиционная позиция частного сектора традиционно характеризуется превышением обязательств над активами. В прогнозном периоде АКРА не ожидает ухудшения инвестиционной позиции относительно ВВП ввиду улучшения баланса банковского сектора и сохранения баланса корпоративного сектора.

Дополнительную устойчивость внешней позиции Казахстана придает значительный объем активов НФРК и международных резервов. На конец 2020 года они в совокупности превышали общий внешний долг страны (без учета внутрифирменной задолженности) в полтора раза, а внешний государственный долг — в семь раз.

Модификаторы. Базовая оценка блока была скорректирована в сторону повышения в силу следующих причин.

Во-первых, АКРА полагает, что волатильность курса национальной валюты, рассчитанная на основе исторических данных, дает искаженное представление о будущей динамике. В дальнейшем волатильность валютного курса тенге будет снижаться по сравнению с предыдущими периодами благодаря переходу (с середины 2015 года) к инфляционному таргетированию и одновременно к плавающему режиму курсоформирования тенге. Такой механизм позволяет тенге оперативно подстраиваться к колебаниям валют торговых партнеров, что исключает потенциальные искажения при формировании валютного курса. В результате в 2020 году среднегодовое ослабление тенге составило лишь 8% по сравнению с 53%–ным ослаблением в 2016 году, когда осуществлялся переход. При этом АКРА считает, что по мере удаления десятилетнего «окна», которое используется для расчета показателя волатильности, от 2015 и 2016 годов влияние этого фактора на базовую оценку блока будет ослабевать, и в будущем не потребуется столь значительной корректировки, которая была применена в 2021 году.

Во-вторых, отрицательная международная инвестиционная позиция частного сектора отчасти обусловлена большой долей межфирменной задолженности, которая входит в расчет обязательств нефинансового сектора, что в определенном смысле завышает обязательства этого сектора относительно их активов. Специфика межфирменной задолженности состоит в том, что она представляет собой взаимоотношения внутри одной компании, и вероятность того, что государству при определенных обстоятельствах придется отвечать по этому долгу, практически сводится к нулю. Доля такой задолженности на конец 2020 года составляла 61% совокупного внешнего долга Казахстана вследствие подписания соглашений о разделе продукции по развитию крупных проектов в сырьевом секторе Казахстаном и рядом добывающих операционных компаний. Если из общей величины внешнего долга исключить долю государственного, включая НБРК, и межфирменную задолженность, то доля внешнего долга, которая приходится на частный финансовый и корпоративный сектора, составит 28,8% на конец 2020 года. Это относительно небольшая величина.

Наконец, волатильность счета текущих операций вызвана чрезмерно высокой долей сырьевых направлений в формировании текущего счета платежного баланса Казахстана, которая составляла 60% экспорта товаров и услуг в 2020 году. Смягчающим обстоятельством является то, что дефицит текущего счета Казахстана стабильно покрывается устойчивым источником инвестиций, — высоким чистым притоком ПИИ, которые составили по итогам 2020 года 4% ВВП. АКРА ожидает, что высокая зависимость счета текущих операций от сырьевого сектора сохранится в связи с тем, что последний не только формирует две трети экспорта товаров, но и существенно влияет на формирование баланса первичных доходов — наиболее значимого фактора, компенсирующего положительный чистый экспорт Казахстана в балансе текущего счета. В то же время высокий приток ПИИ также будет иметь место в силу того, что национальная экономика остается привлекательным объектом инвестиционной активности в ряде отраслей экономики, в особенности в добывающих направлениях промышленности и АПК.

ИНСТИТУТЫ

Итоговая оценка аналитического блока «институты» на уровне bb+ совпадает с базовой оценкой, в отношении которой не применялись модификаторы.

Факторы базовой оценки. Оценка блока складывается из невысоких показателей, рассчитываемых Всемирным банком, которые дают сравнительную характеристику институтов в стране с точки зрения политической стабильности и свободы слова, а также коррупции, имущественных прав, качества государственных услуг и способности содействовать развитию частного сектора. Эти оценки смягчены довольно высоким уровнем качества человеческого капитала — движущей силы долгосрочного экономического роста.

Согласно последним оценкам Всемирного банка и ООН, индекс человеческого капитала Казахстана превышает средний уровень по странам Центральной Азии и является одним из наиболее высоких в рамках сопоставимой по категории рейтинга группы стран. По индексу World Governance Indicator (WGI), отражающему политическую стабильность, Казахстан занимает позиции ниже среднего, уступая суверенным правительствам таких стран региона СНГ+, как Кыргызстан, Молдова, Армения, Грузия, а также большинству стран Восточной Европы. По индексу качества государственного управления (часть WGI) Казахстан незначительно ниже медианы в используемой выборке и уступает лишь Армении, Грузии и Турции среди ближайших государств.

Вместе с тем АКРА отмечает положительные изменения, которые в последнее время происходят с институтами (как общественными, так и государственными) и направлены на развитие и укрепление демократии. Президентом страны Касым-Жомартом Токаевым и правительством Казахстана были предложены три пакета институциональных реформ. Реформы направлены на усиление полномочий парламента страны, снижение регистрационных барьеров для создания политических партий, институционализацию «парламентской оппозиции», усиление транспарентности и подотчетности государственных органов и квазигосударственного сектора, снижение порога прохождения в мажилис (нижняя палата парламента). Кроме того, была разработана и принята Концепция развития местного самоуправления. Летом 2021 года состоялись выборы в акиматы сельских округов.

АКРА отмечает важность отделения Агентства Республики Казахстан по регулированию и развитию финансового рынка от НБРК, что должно способствовать укреплению независимости этих институтов. Кроме того, АКРА подчеркивает значимость создания Высшего совета по реформам, Агентства по стратегическому планированию и реформам с переводом уполномоченного органа по статистике в его состав, а также создания в целях развития конкуренции Агентства по защите и развитию конкуренции. По мнению АКРА, эти меры свидетельствуют нацеленности Казахстана на реформирование системы государственного управления.

КЛЮЧЕВЫЕ МАКРОЭКОНОМИЧЕСКИЕ ПОКАЗАТЕЛИ

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ

• восстановление в 2021–2023 годах среднегодовой цены на нефть марки Brent до 58–63 барр./долл. США, объем добычи нефти в пределах 85–99 млн т с повышением в 2023 году;

• относительно высокие темпы вакцинации в стране на конец 2021 года, что подразумевает низкий риск введения полного / частичного локдауна с сопутствующими потерями для отраслей экономики. На 2022 год АКРА не ожидает введения новых карантинных мер, которые могли бы привести к ограничениям экономической активности.

ФАКТОРЫ ВОЗМОЖНОГО ИЗМЕНЕНИЯ ПРОГНОЗА ИЛИ РЕЙТИНГА

«Стабильный» прогноз предполагает с наиболее высокой долей вероятности неизменность рейтинга на горизонте 12–18 месяцев.

К позитивному рейтинговому действию могут привести:

• Снижение величины условных обязательств.

• Товарная диверсификация экспорта.

• Улучшение качества и эффективности деятельности государственных институтов.

К негативному рейтинговому действию могут привести:

• Слабое восстановление темпов экономического роста.

• Продолжительное и существенное увеличение государственного долга.

• Резкое снижение величины активов НФРК и золотовалютных резервов относительно внешнего долга и импорта страны.

РЕГУЛЯТОРНОЕ РАСКРЫТИЕ

Суверенные кредитные рейтинги были присвоены Республике Казахстан по международной шкале на основе Методологии присвоения кредитных рейтингов суверенным эмитентам по международной шкале, а также Основных понятий, используемых Аналитическим Кредитным Рейтинговым Агентством в рейтинговой деятельности.

Впервые суверенные кредитные рейтинги Республики Казахстан были опубликованы АКРА 24.09.2019. Очередной пересмотр суверенных кредитных рейтингов и прогнозов по суверенным кредитным рейтингам ожидается в течение 182 дней с даты опубликования пресс-релиза по итогам последнего пересмотра в соответствии с Календарем пересмотра и раскрытия суверенных кредитных рейтингов.

Суверенные кредитные рейтинги были присвоены на основании публичных данных, информации из открытых источников, а также баз данных АКРА. Суверенные кредитные рейтинги являются незапрошенными. Правительство Республики Казахстан принимало участие в процессе присвоения суверенных кредитных рейтингов.

При присвоении кредитных рейтингов использовалась информация, качество и достоверность которой, по мнению АКРА, являются надлежащими и достаточными для применения методологий.

АКРА не оказывало Правительству Республики Казахстан дополнительных услуг. Конфликты интересов в рамках процесса присвоения суверенных кредитных рейтингов выявлены не были.