Полный рейтинговый отчет по ООО «Сэтл Групп»

19 окт 2017

Ключевые факторы рейтинговой оценки

Отраслевой риск ООО «Сэтл Групп» (далее — Компания, Группа, «Сэтл Групп») оценивается как очень высокий в связи с выраженной цикличностью отрасли, высоким уровнем просроченной задолженности и значительным количеством компаний, допустивших дефолт за последние пять лет. Отраслевая принадлежность является сильным ограничивающим фактором для рейтинга Компании.

Очень сильный бизнес-профиль обусловлен высокой диверсификацией портфеля проектов, стабильной структурой сроков и условий реализации объектов, а также особыми преимуществами, связанными с сильными позициями на рынке Санкт-Петербурга собственного брокерского и консалтингового подразделений. Через брокерское подразделение Компании осуществляются продажи значительной доли жилой недвижимости, реализуемой сторонними девелоперами на рынке Санкт-Петербурга. Благодаря этому Компания способна консолидировать оперативную информацию о ключевых тенденциях жилищного рынка региона.

Средний уровень качества корпоративного управления определяется адекватным уровнем стратегического управления, системы управления рисками, финансовой прозрачности, структуры управления и структуры Группы. В настоящее время Компания утверждает долгосрочную программу развития. АКРА отмечает последовательность реализации стратегии Компании. По мнению АКРА, существующие элементы системы управления рисками (регламент проведения тендерных процедур, положение о бюджетном комитете, автоматизированная система инвесторского контроля) позволяют контролировать ключевые операционные риски Компании. Несмотря на наблюдаемый низкий уровень кредитных, валютных и процентных рисков, Агентство отмечает отсутствие регламентации функций финансового риск-менеджмента в Компании. Структура Группы усложнена, каждый проект ведется отдельным юридическим лицом, однако это типичная ситуация для отрасли в целом.

Низкая долговая нагрузка и высокая рентабельность во многом обусловлены способностью Компании выполнять план продаж, что позволяет финансировать большую часть строительных проектов за счет поступлений по договорам долевого участия. При этом Компании удается продать большую часть площадей уже к моменту сдачи объекта. Помимо этого, Компания активно практикует заключение контрактов с владельцами земельных участков, что подразумевает оплату за землю долями в проекте. Это позволяет избегать конфликтов интересов между владельцами земли и застройщиком и снижает инвестиционную нагрузку на проект на этапе приобретения участка и в начальной фазе строительства. Долговая нагрузка характеризуется низким отношением общего долга к FFO (операционный денежный поток до изменений в оборотном капитале, funds from operations) до чистых процентных платежей: в 2014–2016 годах данный показатель находился в пределах 1,03–1,69х. Компания практикует привлечение долга под открываемые покупателями аккредитивы, что связано со значительными (30 и более дней) сроками регистрации сделок. АКРА учитывало данные обязательства в структуре долговой нагрузки Компании при определении ее рейтинга, при этом необходимо отметить, что подобные обязательства имеют более чем стопроцентное покрытие внесенными покупателями средствами. Доля таких обязательств в долговом портфеле Компании на конец 2016 года составляла 23,5%. Отношение общего долга к FFO до чистых процентных платежей за исключением обязательств, обеспеченных аккредитивами, составляло на конец 2016 года 0,79х.

Сильная ликвидность «Сэтл Групп» обеспечивается наличием невыбранных объемов финансовых ресурсов по открытым кредитным линиям (без учета кредитных линий под аккредитивы) на сумму 2,03 млрд руб. В ходе анализа источников ликвидности АКРА не учитывало планируемый облигационный заем и при расчете корректировало свободный денежный поток на величину связанных с займом расходов на покупку земли.

Слабая оценка показателя денежного потока обусловлена очень низкой рентабельностью по FCF (свободный денежный поток), что связано в первую очередь с влиянием существенных дивидендных выплат. В 2014–2016 годах рентабельность по FCF варьировала от -6,2% до 1,1% и в дальнейшем, по оценкам АКРА, будет колебаться в пределах от -7,1% в 2017 году до 5,9% в 2019 году.

Ключевые допущения

исполнение запланированных сроков строительства и продаж;
в расчетах АКРА были учтены только строящиеся объекты и объекты, планируемые к началу строительства согласно текущему финансовому плану Компании;
прогнозируемый рост цен на недвижимость в Санкт-Петербурге в среднем на 1,54% за период 2017–2019 годов;
рост цен на строительные работы и материалы в среднем на 5,2% в год и рост заработной платы на 5,8% в год за период 2017–2019 годов.

Факторы возможного изменения прогноза или рейтинга

«Стабильный» прогноз предполагает с наиболее высокой долей вероятности неизменность рейтинга на горизонте 12–18 месяцев.

К позитивному рейтинговому действию могут привести:

увеличение рентабельности по FCF до положительных значений;
улучшение качества корпоративного управления и повышение финансовой прозрачности Компании.

К негативному рейтинговому действию могут привести:

снижение отношения FFO до чистых процентных платежей к процентным платежам до 2,5х;

снижение цен на жилую недвижимость в Санкт-Петербурге более чем на 13% к 2019 году при сохранении прогнозного темпа роста цен на строительные работы и материалы;
существенное ухудшение доступа к внешним источникам ликвидности;
регуляторные изменения, способные оказать существенное негативное влияние на показатели Компании.

Краткая информация о компании

«Сэтл Групп» — крупнейший застройщик жилой недвижимости в Северо-Западном регионе и один из крупнейших игроков строительного рынка России. Ключевые регионы деятельности Компании: Санкт-Петербург, Ленинградская и Калининградская области. Компания была основана в 1994 году, и за время своего существования она ввела в эксплуатацию 144 жилых дома, построила 3,5 млн кв. м площадей, а в стадии проектирования и строительства находится еще 6,3 млн кв. м. Основатели компании, М. В. Шубарев и Я. Л. Изак, в настоящее время продолжают заниматься ее развитием и являются основными акционерами (им принадлежат доли, равные 69% и 25% соответственно; остальные 6% принадлежат генеральному директору дочерней компании Setl City, Еременко И. А.). Текущий план развития «Сэтл Групп» предполагает сохранение объема продаваемой площади в стадии строительства на уровне 1,5–2 млн кв. м и ввод в эксплуатацию около 0,9–1 млн кв. м общей площади ежегодно. На конец 1 квартала 2017 года земельный банк Группы составил 524 га, из них 95,2% приходится на Санкт-Петербург, 3% — на Ленинградскую область и 1,8% — на Калининградскую область.

Факторы рейтинговой оценки

Отраслевой риск-профиль

Отраслевой риск-профиль оценивается как очень высокий.

АКРА оценивает базовый риск отрасли жилищного строительства как очень высокий в связи с ее выраженной цикличностью, высоким уровнем просроченной задолженности и значительным количеством компаний, допустивших дефолт за последние пять лет. Однако деятельность «Сэтл Групп» сконцентрирована в Санкт-Петербурге и Ленинградской области, отличающихся более стабильной динамикой рынка благодаря осторожной политике местных властей в части выделения участков для строительства и высокому спросу на новое жилье. Положительное влияние данного фактора на рейтинговую оценку Компании учитывается в ее бизнес-профиле, в разделе «Присутствие в городах федерального значения».

По итогам 2016 года общий объем ввода жилой недвижимости в Санкт-Петербурге и Ленинградской области составил 4,5 млн кв. м, из которых 65% (2,9 млн кв. м) пришлось на долю города. Таким образом, Санкт-Петербург занял по данному показателю третье место в стране, незначительно отстав от Москвы (3,3 млн кв. м) и Московской области (8,4 млн кв. м). Необходимо отметить, что Санкт-Петербург демонстрирует существенно более высокий уровень обеспеченности населения жильем (23,5 кв. м на человека), чем Москва (19 кв. м на человека), при этом доступность жилья в Санкт-Петербурге выше. Так, для приобретения семьей с одним ребенком квартиры площадью 54 кв. м в Санкт-Петербурге потребуется минимум 5,5 года, а в Москве — минимум 6,2 года.

АКРА ожидает, что отставание среднероссийского уровня обеспеченности жильем от общеевропейских стандартов (39–40 кв. м на человека) будет и дальше способствовать росту объемов строительства в России. Сокращение ставок по ипотеке на фоне снижения ключевой ставки ЦБ РФ окажет дополнительное положительное влияние на динамику спроса на жилье. При этом более низкая стоимость квадратного метра жилья по отношению к среднемесячной зарплате в Санкт-Петербурге позволит ему демонстрировать более высокие темпы роста спроса на жилье, чем в основных регионах — лидерах рынка жилищного строительства.

Рисунок 1. Прогноз динамики цен на жилую недвижимость, руб./кв. м

Исторически средняя цена квадратного метра жилой недвижимости в Санкт-Петербурге достаточно хорошо коррелирует с величиной располагаемого дохода и с объемом вводимого жилья ввиду зависимости последнего от рыночного спроса. АКРА ожидает, что в ближайшие четыре года ввод жилой недвижимости в Санкт-Петербурге продолжит расти на 1% в год и достигнет 3,3 млн кв. м к 2021 году (то есть вернется к уровню 2014 года). Рост располагаемых доходов в Санкт-Петербурге составит в среднем 0,6% в год за аналогичный период. В результате средняя цена квадратного метра жилой недвижимости в Санкт-Петербурге вырастет до 108 тыс. руб., т.е. на 7,2%.

Агентство отмечает повышенные риски для сегмента жилищного строительства в связи с низким уровнем располагаемых доходов населения. Тем не менее сокращение ставок по ипотеке будет способствовать увеличению спроса в основном — массовом — сегменте, к которому относится большая часть объектов Компании.

Операционный риск-профиль

Рыночная позиция и географическая диверсификация

«Сэтл Групп» — крупный игрок рынка жилой недвижимости, ключевыми регионами деятельности которого являются Санкт-Петербург, Ленинградская и Калининградская области. Кроме того, под управлением Компании находятся объекты, расположенные в Финляндии. Брокерское подразделение Компании оказывает услуги клиентам еще и в Мурманской и Архангельской областях, а также на территории Республики Саха (Якутия). Согласно методологии АКРА, географическая диверсификация Группы оценивается как очень высокая благодаря существенной доле продаж, приходящейся на такие ведущие с точки зрения социально-экономического положения субъекты РФ, как Санкт-Петербург и Ленинградская область.

Географическая диверсификация оценивается как сильная.

«Сэтл Групп» осуществляет деятельность во всех основных сегментах рынка жилищного строительства, включая работу в рамках госзаказов, однако ключевым направлением для Компании является возведение жилой недвижимости класса комфорт. Совокупная площадь квартир, выставленных на продажу подразделением Компании в 1 квартале 2017 года, составила 1 285,1 тыс. кв. м. Доля продаж вышеуказанного подразделения от общего объема рынка Санкт-Петербурга и пригородной зоны Ленинградской области составила 9,9% по итогам 4 квартала 2016 года и 11,9% по итогам 1 квартала 2017 года. По объему введенных в эксплуатацию жилых площадей доля «Сэтл Групп» в 2016 году составила 14% (549 тыс. кв. м), а второе место с показателем в 13% заняло ООО «ЛСР. Недвижимость — Северо-Запад». Однако по объему реализуемых площадей последняя компания существенно отстает от «Сэтл Груп».

Рыночная позиция оценивается как сильная.

Брокерское подразделение Компании представлено ООО «ЦРП «Петербургская недвижимость» (ежемесячно осуществляет до 2 500 сделок с объектами первичного рынка) и Агентством «Петербургская недвижимость» (продажа объектов вторичного рынка). Совокупная доля рынка Санкт-Петербурга и Ленинградской области, приходящаяся на указанные компании, составляет 30%, поэтому «Сэтл Групп» имеет существенные конкурентные преимущества и может эффективно реализовать собственные объекты. Поскольку «Сэтл Групп» является лидером по объему продаж на высокофрагментированном рынке жилищного строительства Санкт-Петербурга и Ленинградской области, рыночная позиция Компании оценивается как сильная.

Бизнес-профиль

Бизнес-профиль оценивается как очень сильный.

Лидирующие позиции на рынках Санкт-Петербурга и Ленинградской области, а также собственный брокеридж объектов недвижимости дают «Сэтл Групп» существенные преимущества на основных для Компании рынках. Важно отметить, что «Сэтл Групп» достаточно успешно преодолела кризис 2014–2015 годов: падение рыночного спроса практически не наблюдалось, а площадь вводимых Компанией объектов увеличилась с 585 тыс. кв. м в 2014 году до 953 тыс. кв. м в 2016 году. При этом средняя цена за квадратный метр реализуемого Компанией жилья в 2015 году составила 91,5 тыс. руб., в 2016 году — 91,2 тыс. руб., а по итогам 1 квартала 2017 года — 97,2 тыс. руб.

Рисунок 2. Динамика ввода и продаж жилой недвижимости «Сэтл Групп»

Собственные брокерское и консалтинговое подразделения Компании предоставляют ей оперативную информацию о ключевых тенденциях жилищного рынка региона, позволяют концентрироваться на наиболее привлекательных с точки зрения спроса локациях, а также отчасти управлять ценовыми ожиданиями потребителей благодаря контролю над продажами объектов конкурентов. Помимо указанных подразделений, в структуре «Сэтл Групп» присутствует собственное архитектурно-проектное бюро «Сэтл Сити», позволяющее Группе снижать затраты на проектирование и согласование строительных решений. Также в рамках Группы активно развивается специализирующаяся на подрядных и генподрядных работах компания Setl Stroy, в ведение которой входит контроль за сроками и качеством выполняемых подрядными организациями работ, а также оптимизация работы с поставщиками. «Сэтл Групп» активно внедряет современные IT-решения для улучшения контроля на возводимых объектах, что позволяет более оперативно реагировать на возникающие сложности.

«Сэтл Групп» осуществляет деятельность во всех сегментах возводимой жилой недвижимости в Санкт-Петербурге, а структура введенных ей объектов практически совпадает с общей структурой ввода жилья в городе в 2015–2016 годах. На долю массового сегмента приходится 88% вводимых площадей, на объекты бизнес-класса — 10%, на элитное жилье — 2%. Подобная структура позволяет Компании охватывать все потенциальные группы потребителей. В результате АКРА оценивает диверсификацию портфеля проектов «Сэтл Групп» как очень высокую.

Рисунок 3. Структура рынка жилой недвижимости Санкт-Петербурга и структура объектов, вводимых «Сэтл Групп» (по категориям)

Портфель Группы имеет удачную временную структуру ввода объектов. Компания активно управляет сроками начала строительства новых объектов, поэтому начинает новое строительство только после распродажи большей части квартир в уже строящихся объектах. Кроме того, особенностью рынка жилой недвижимости Санкт-Петербурга и Ленинградской области является почти полное отсутствие практики аренды у города земельных участков под строительство, которая подразумевает жесткие временные рамки строительства. Это делает бизнес-модель «Сэтл Групп» более гибкой и позволяет Компании запускать строительство объектов в наиболее удобное для себя время. В результате Компания не допускает переизбытка спроса на рынке, что положительно сказывается на динамике цен реализации и сроках продажи объектов. Помимо этого, Компания активно практикует заключение контрактов с владельцами земельных участков, подразумевающие оплату за землю долей в проекте. Это позволяет избегать конфликта интересов между владельцами земли и застройщиком и снижает инвестиционную нагрузку на проект на этапе приобретения участка и начального строительства. План продаж в значительной степени выполняется.

«Сэтл Групп» выполняет самостоятельно незначительную долю строительных работ на своих объектах, также у Компании нет собственных производственных мощностей. Строительное подразделение Setl Stroy может использоваться в качестве экстренной замены в случае возникновения проблем с текущим подрядчиком, а также оно выполняет функцию генерального заказчика для сторонних застройщиков и выступает в роли подрядчика и генподрядчика, полагаясь при этом на услуги подрядных организаций. Для покрытия всех потребностей «Сэтл Групп» активно сотрудничает с поставщиками материалов и строительных услуг. Крупнейшими подрядчиками по выполнению строительных работ являются ЗАО «Инжпетрострой», на которое приходится 18% выполняемых работ (7% в общей себестоимости), и «Петербургская строительная компания» с долей в 3% (1% в общей себестоимости). Крупнейшие поставщики материалов — ООО «ЛСР Бетон» и ПКФ САНК с долями по 6% в поставках строительных материалов (по 0,57% в общей себестоимости). АКРА полагает, что приведенные выше доли поставщиков и подрядчиков указывают на отсутствие у Компании критической зависимости от какого-либо контрагента.

Масштаб бизнеса «Сэтл Групп» позволяет ей выступать крупным оптовым покупателем строительных материалов, благодаря чему Компания может заключать долгосрочные контракты с поставщиками, рассчитывать на скидки и даже перепродавать строительные материалы конкурентам. Важно отметить, что в регионе присутствия Компании наблюдается профицит на рынке строительных материалов, что позволяет Компании выбирать самые выгодные предложения поставщиков и рассчитывать на максимально комфортные условия поставки (отсрочка платежа на 30 дней и т.д.).

Аналогичным образом решена проблема субподрядчиков. Компания выбирает исполнителей на свои проекты из большого числа компаний-претендентов, при этом однотипные работы на разных объектах распределяются среди нескольких конкурирующих организаций, что позволяет поддерживать среди них здоровую конкуренцию и заменять наименее эффективных исполнителей. На сотрудников Компании возлагается ответственность за жесткий контроль деятельности исполнителей.

С учетом используемой компанией автоматизированной системы инвесторского контроля (АСИК), позволяющей оперативно собирать и анализировать данные о ходе работ на различных строительных площадках с учетом основных факторов риска по объектам, уровень контроля деятельности исполнителей оценивается как очень высокий.

Такой подход к управлению закупками и к взаимодействию с субподрядчиками позволяет заниматься только наиболее рентабельными объектами.

Корпоративное управление

Корпоративное управление оценивается как адекватное.

В Компании действует комитет совета директоров по стратегии и инвестициям, возглавляемый председателем совета директоров М. В. Шубаревым. Комитет определяет перспективные направления развития бизнеса, оценивает инвестиционные проекты и выносит данные темы на обсуждение совета директоров. В настоящий момент Компания утверждает долгосрочную программу развития. Цели Группы на ближайшие пять лет были достаточно четко озвучены руководством на встрече с аналитиками АКРА: Компания планирует сохранить объем проектируемого и строящегося жилья на уровне 6 млн кв. м в год, то есть существенного роста объемов строительства не ожидается. Основным регионом присутствия останутся Санкт-Петербург и Ленинградская область. Компания планирует ежегодно продавать 1,5–2 млн кв. м в стадии строительства, а целевой объем ввода объектов в эксплуатацию составляет 0,9–1 млн кв. м в год. Эти показатели фактически повторяют уровни 2016 года, поэтому представляются вполне достижимыми.

Концентрация деятельности «Сэтл Групп» в Санкт-Петербурге и Ленинградской области, репутация надежного застройщика, а также существенное преимущество благодаря сильному брокерскому подразделению указывают на наличие четкого целеполагания и понимания сильных сторон бизнеса у руководства Компании.

В качестве перспективного направления для развития Компания рассматривает выход на московский рынок, однако менеджмент предпочитает действовать крайне осторожно в этом отношении и выбирать только высококлассные проекты с гарантированным успехом реализации.

АКРА отмечает последовательность реализации стратегии «Сэтл Групп» и отсутствие существенных отклонений от нее за исключением отдельных непрофильных коттеджных поселков на территории Финляндии, сдаваемых Группой в аренду, которые тем не менее приносят Компании положительную прибыль. Существует определенный риск, связанный с концентрацией полномочий по принятию стратегических решений в руках председателя совета директоров. Однако данный риск оценивается как низкий, поскольку В. М. Шубарев имеет значительный опыт работы в отрасли, а Компания под его управлением продемонстрировала устойчивый рост без существенных стратегических промахов и ошибок. Кроме того, что касается принятия решений по новым объектам, то их основная часть принимается путем проведения экономической оценки (обоснования), на основе жесткой системы показателей. Таким образом, исключается возможность влияния одного человека на принятие инвестиционного решения.

Стратегия управления устойчива к резким изменениям в составе собственников. Так, один из совладельцев компании, В. В. Семененко, первоначально владевший долей в 20%, в 2014 году продал свой пакет компаньонам и вышел из бизнеса, однако это не повлекло за собой негативных последствий для Компании.

Существующие элементы системы управления рисками (регламент проведения тендерных процедур, положение о бюджетном комитете, АСИК), по мнению АКРА, в полной мере позволяют контролировать ключевые операционные риски Группы.

Риски потенциального ухудшения рыночного спроса смягчаются наличием брокерского подразделения, занятого как продажами собственной жилой недвижимости Группы, так и реализацией сторонних объектов за комиссию. Благодаря этому «Сэтл Групп» может получать напрямую данные о продажах конкурентов, тенденциях спроса и управлять ценовыми ожиданиями потребителей. Кроме того, репутация Компании служит дополнительным фактором, способствующим привлечению клиентов в случае общего ухудшения ситуации в отрасли и снижения устойчивости финансового положения мелких застройщиков.

Демпфирование строительных рисков в значительной степени осуществляется за счет внедренной в 2016 году программы АСИК, которая позволяет техническим специалистам Компании в режиме реального времени следить за всеми строительными объектами, а также контролировать соблюдение подрядчиками плановых темпов и объемов работ. Любое отклонение от плановых показателей позволяет «Сэтл Групп» незамедлительно принимать меры для устранения таких отклонений. Все объекты Компании проходят четырехэтапную проверку соответствия качественным характеристикам, что минимизирует риски претензий со стороны надзорных органов и клиентов.

Благодаря работе комитета по аудиту, в котором в качестве сопредседателя участвует председатель совета директоров Компании, минимизируются риски искажения финансовой отчетности. Валютные риски у Компании фактически отсутствуют, поскольку доля валютной выручки составляет всего 1%. В этой связи «Сэтл Групп» не занимается операциями хеджирования, однако при этом на счетах Компании аккумулированы средства в валюте, что позволяет нивелировать риски роста курса. Тендерная система выбора поставщиков и подрядчиков митигирует риски оппортунистического поведения отдельных сотрудников.

Несмотря на низкий наблюдаемый уровень кредитных, валютных и процентных рисков, Агентство отмечает отсутствие регламентации функций финансового риск-менеджмента в Компании.

Совет директоров возглавляет основной акционер, В. М. Шубарев, владеющий долей в 69%. Также в состав совета директоров входят генеральный директор Компании и владелец 25%-ной доли, Я. Л. Изак, глава Setl City, И. А Еременко, а также один независимый директор, С. Г. Драпкин. В сферу ответственности совета директоров «Сэтл Групп» входят вопросы стратегического планирования и обеспечения эффективного развития Компании, контроль за деятельностью генерального директора, принятие решений о заключении крупных сделок и о выпуске ценных бумаг, а также ряд других вопросов.

Присутствие акционеров и генерального директора Компании в совете директоров несет определенные риски, сопряженные с принятием решений, поскольку члены совета директоров склонны защищать интересы акционеров и в критической ситуации могут принимать решения, ущемляющие интересы кредиторов. Однако исторические данные об исполнении Компанией ее долговых обязательств свидетельствуют об ответственном отношении к ним.

Высокий уровень вовлеченности руководства в управление Компанией может привести к возникновению «риска незаменимого человека», уход которого может поставить под угрозу дальнейший бизнес. Тем не менее стоит отметить, что основные члены управленческой команды Компании занимают свои посты уже 23 года и значительных изменений в топ-менеджменте Компании не происходило. Также важно упомянуть, что у акционеров «Сэтл Групп» нет активов, не относящихся к Компании. «Сэтл Групп» не развивает сопутствующих бизнесов, финансирование которых могло бы потребовать дополнительных затрат.

Структура «Сэтл Групп» усложнена, каждый проект возводится отдельным юридическим лицом. В периметр консолидации «Сэтл Групп» входит 37 компаний, частично принадлежащих акционерам Группы и частично — самой Группе. Руководство «Сэтл Групп» заверило аналитиков АКРА в отсутствии каких-либо поручительств и обязательств у материнской компании по отношению к указанным юридическим лицам. АКРА оценивает структуру группы как сложную, а система собственности недостаточно прозрачна в силу консолидации в компании активов, частично принадлежащих акционерам Группы, в то же время подобное усложнение структуры обосновано характером ведения бизнеса и общеотраслевой практикой.

«Сэтл Групп» составляет отчетность по МСФО, которая достаточно подробно раскрывает основные результаты ее деятельности. Компания размещает отчетность в свободном доступе на своем официальном интернет-сайте. К недостаткам отчетности Компании следует отнести низкую частоту обновления (раз в год). Однако, по заверениям руководства, переход на аудированную полугодовую отчетность произойдет в 2018 году. АКРА считает качество предоставляемой отчетности приемлемым.

Финансовый риск-профиль

Основные предпосылки прогнозирования финансовых показателей и принципы их учета в рейтинговой модели

Для оценки будущих финансовых показателей «Сэтл Групп» Агентство построило модель денежных потоков Компании на горизонте 2017–2019 годов. Предпосылки модели основывались как на определенных данных Компании, в частности на ее пообъектном финансовом плане, так и на собственных прогнозах Агентства по динамике цен на недвижимость, материалы и строительные работы, а также по динамике продаж и структуры себестоимости. В расчетах АКРА учитывало только строящиеся объекты и объекты, планируемые к запуску согласно текущему финансовому плану Компании.

В качестве источника прогноза ряда показателей использовался подготовленный АКРА макроэкономический прогноз на период 2017–2021 гг. (см. прогноз «Рецессия закончилась. Что дальше?» от 23 марта 2017 года).

АКРА прогнозировало поступления от продаж и выручку исходя из плана продаж и ожидаемых сроков ввода объектов. Цена договоров, ожидаемых в 2017 году и заключенных ранее, учитывалась согласно текущему финансовому плану Компании по отдельным объектам, в то время как цены на 2018–2019 годы корректировались согласно прогнозируемой АКРА динамике цен на недвижимость. Выручка от продаж строительных материалов и от оказания брокерских услуг прогнозировалась исходя из ожидаемых темпов роста цен на них.

Расходы на строительные работы прогнозировались исходя из пообъектного финансового плана Компании, при этом расходы 2017 года фиксировались на уровне ожиданий Компании, а расходы 2018–2019 годов индексировались согласно ожидаемой АКРА динамике цен на строительные работы и материалы. Признание себестоимости прогнозировалось пообъектно исходя из ожидаемых сроков ввода и динамики продаж, а также согласно финансовому плану Компании. Затраты на оплату труда прогнозировались исходя из ожидаемых АКРА темпов роста номинальных заработных плат, а затраты на рекламу оценивались исходя из пообъектного плана данного вида затрат.

Для справедливого учета фактических и прогнозных данных в рейтинговой модели финансовые показатели усреднялись путем взвешивания. Наибольшие веса — по 30% — имели показатели 2016 и 2017 годов, показателям 2015 и 2018 годов были присвоены веса по 15%, на показатели 2014 и 2019 годов пришлось по 5%. При расчете коэффициентов ликвидности учитывались только прогнозные показатели 2017, 2018 и 2019 годов, веса которых получили 60%, 30% и 10% соответственно.

Размер и рентабельность

Размер Компании оценивается как крупный.

Компания характеризуется умеренным размером бизнеса с точки зрения показателей FFO до чистых процентных платежей и налогов. Однако учитывая портфель текущих проектов «Сэтл Групп» (6,3 млн кв. м в стадии строительства и проектирования) размер Компании оценивается как крупный. Выручка Группы за 2016 год составила 61,3 млрд руб. (+36% к уровню 2015 года). АКРА отмечает, что ввиду принятого метода признания выручки только по факту сдачи объекта, выручка как показатель размеров Компании носит запаздывающий характер. Показатель FFO до чистых процентных платежей и налогов составил в 2016 году 9,26 млрд руб. (+72,4% к уровню 2015 года). При условии выполнения плана продаж Агентство ожидает, что в 2017 году выручка Компании вырастет до 72,7 млрд руб. (+18% к показателю 2016 году), а показатель FFO до чистых процентных платежей и налогов увеличится до 11,65 млрд руб. (+25,8% за аналогичный период). Ввиду того что в модели учитываются только текущие пообъектные планы Компании и не принимается в расчет возможное пополнение портфеля объектов по мере распродажи текущего портфеля, в 2019 году прогнозируется снижение показателя FFO до чистых процентных платежей и налогов до 6,43 млрд руб., при этом выручка, ввиду ее запаздывающего характера, снижается не столь существенно — до 67,8 млрд руб.

Рентабельность оценивается как высокая.

Высокая рентабельность Компании во многом задается ее способностью выполнять план продаж, что позволяет финансировать строительство по большей части за счет поступлений средств по договорам долевого участия. При этом к моменту сдачи объекта компании исторически удавалось достичь высокой степени распроданности. Рентабельность Компании по FFO до процентов и налогов составила 15,1% в 2016 году, а в 2017 году по прогнозу АКРА ожидается рост данного показателя до 16%. В 2018–2019 годах АКРА ожидает постепенного снижения рентабельности до 14,8% и 9,5% соответственно в связи с опережающим ростом цен на строительные услуги и материалы. Прогноз динамики цен на жилую недвижимость в Санкт-Петербурге предполагает среднегодовой рост цен на 1,54% в период 2017–2019 годов. При этом АКРА закладывает в модель опережающий цены на недвижимость рост цен на строительные работы и материалы в среднем на 5,2% в год и рост заработной платы на 5,8% в год за аналогичный период.

Показатель отношения коммерческих и административных расходов к выручке находился в 2016 году на уровне 7,3%. АКРА ожидает снижения этого показателя до 6,4% к 2019 году. Необходимо отметить, что, хотя значение показателя оценивается как низкое, оно могло бы быть еще ниже без учета вклада в расходы доли расходов от брокерской деятельности и деятельности по торговле материалами.

Денежные потоки

Исторически и на протяжении всего прогнозируемого периода «Сэтл Групп» стабильно демонстрирует способность генерировать существенные объемы операционного денежного потока. Так, в 2015–2016 годах операционный поток Компании составил 3,7 и 3,54 млрд руб. соответственно, а что касается прогнозного периода, то Агентство ожидает операционный поток на уровне 2,34 млрд руб. в 2017 году, 5,64 млрд в 2018 году, 7,03 млрд в 2019 году. При прогнозировании денежного потока АКРА опиралось на планы Компании по темпам продаж и строительства, включая поступления от рассрочки платежей по ранее проданным квартирам, закладываемый Компанией в планы рост цен на квартиры с учетом степени готовности объектов, а также на собственный прогноз Агентства в отношении темпов роста цен на недвижимость, строительные работы и материалы. У Агентства отсутствуют основания полагать, что планы продаж и расходов на строительство будут существенно пересмотрены.

Свободный денежный поток оценивается как слабый.

Несмотря на стабильно высокую способность Компании генерировать операционный денежный поток, ее свободный денежный поток (FCF) периодически уходит в отрицательную зону, что связано в первую очередь с дивидендной политикой Компании. «Сэтл Групп» стабильно выплачивает высокие дивиденды, достигающие 75% от чистой прибыли, и планирует в дальнейшем придерживаться такой дивидендной политики. В то же время Агентство предполагает, что в соответствии с целевой долговой нагрузкой и с планируемыми внешними заимствованиями Компания не будет привлекать заемные средства сверх плана для увеличения дивидендных выплат. Дополнительным негативным фактором для свободного денежного потока в 2017 году окажется планируемая Компанией покупка земельных участков за 3,5 млрд руб., увязанная с планами по привлечению дополнительного финансирования за счет размещения облигационного займа на 5 млрд руб. Рентабельность по FCF находилась в пределах от -6,2% до 1,1% в 2014–2016 годах. По оценкам АКРА, в 2017 году данный показатель составит -7,1%, а в 2018 и 2019 годах вырастет до 1,3% и 5,9% соответственно.

Долговая нагрузка и обслуживание долга

Кредитный портфель «Сэтл Групп» на 01.06.2017 составил 10,32 млрд руб. При этом Компания практикует привлечение долга под вносимые покупателями аккредитивы по низким ставкам (от 4 до 5% годовых по состоянию на 01.06.2016), что связано со значительными (от 30 дней и более) сроками регистрации сделок. АКРА учитывало данные обязательства в составе долговой нагрузки при определении рейтинга Компании, при этом Агентство отмечает, что такого рода обязательства имеют более чем стопроцентное покрытие внесенными покупателями средствами и банки охотно открывают новые кредитные линии под обязательства такого рода. В связи с этим интерес для анализа представляют обязательства и невыбранные кредитные линии за исключением долга под аккредитивы. По состоянию на 01.06.2017 кредитный портфель Компании без учета долга под аккредитивы составил 8,09 млрд руб., невыбранная задолженность без учета кредитных линий под аккредитивы составила 2,03 млрд руб.

Долговая нагрузка оценивается как низкая.

Долговая нагрузка «Сэтл Групп» характеризуется низким отношением общего долга к FFO до чистых процентных платежей: в 2014–2016 годах данный показатель находился в пределах 1,03–1,69х. Отношение общего долга к FFO до чистых процентных платежей за исключением обязательств, обеспеченных аккредитивами, составляло 0,79х на конец 2016 года.

Низкая долговая нагрузка во многом связана со способностью Компании выполнять планы продаж и финансировать строительство по большей части за счет поступлений по договорам долевого участия, а также со структурой контрактов с владельцами земельных участков, как правило, не подразумевающей крупных единовременных выплат.

Рисунок 4. Структура кредитного портфеля и лимиты (с учетом увеличения), приходящиеся на долю пяти крупнейших заимодателей (без учета долга под аккредитивы) на 01.06.2017

Покрытие процентных платежей оценивается как высокое.

Показатели обслуживания долга также находятся на высоком уровне. Так, отношение FFO до чистых процентных платежей к процентным платежам составило 9,3х по итогам 2016 года. АКРА ожидает снижения показателя до 6,9х по итогам 2017 года и до 5х и 3,8х в 2018 и 2019 годах соответственно.

Ликвидность

Ликвидность оценивается как сильная.

«Сэтл Групп» обеспечивается наличием открытых кредитных линий (без учета кредитных линий под аккредитивы) на общую сумму 2,03 млрд руб. По расчетам АКРА, коэффициент текущей ликвидности Компании составит 0,96х в 2017 году и вырастет до 1,83х в 2018 году. При оценке источников ликвидности Агентство не учитывало планируемый облигационный заем, а при расчете коэффициента ликвидности корректировало свободный денежный поток на величину связанных с займом расходов на покупку земли. Также при расчете данного коэффициента Агентство не учитывало погашение долгов под аккредитивы и открытые кредитные линии под данный вид обязательств.

При расчете прогнозной ликвидности в качестве источников ликвидности учитывались действующие по состоянию на 01.06.2017 кредитные линии Компании, а также планируемое на 2017 год размещение облигационного займа на 5 млрд руб.

Качественная оценка ликвидности находится на высоком уровне. В графике погашения кредитного портфеля отсутствуют ярко выраженные пиковые периоды, и его можно признать комфортным с учетом значительного объема генерируемого операционного денежного потока. Несмотря на то что в качестве внешнего источника ликвидности используется только банковское финансирование, фактическая диверсификация кредиторов является высокой и в дальнейшем повысится еще за счет выхода Компании на рынок публичного долга. У Компании имеется существенный запас прочности по ковенантам в кредитных соглашениях.

Аналитические корректировки

Финансовая политика

Агентство оценивает финансовую политику «Сэтл Групп» как нейтральную. С одной стороны, Компания распределяет значительный объем дивидендов — как правило, не менее 50% чистой прибыли. Так, дивидендные выплаты составили по 3,09 млрд руб. в 2014 и 2015 годах и 4,2 млрд руб. в 2016 году. В прогнозном периоде (2017–2019 годы) Компания также планирует распределять до 75% от прибыли в виде дивидендных выплат. С другой стороны, Агентство принимает во внимание то, что в соответствии с целевой долговой нагрузкой и планами Компании по привлечению внешних заимствований, она не будет привлекать заемные средства сверх плана для увеличения дивидендных выплат. АКРА также отмечает, что график погашения большей части долга увязан с продажами квартир в объектах, под строительство которых привлекались займы.

Поддержка

Группа

«Сэтл Групп» не является частью идентифицируемой группы по методологии АКРА, при этом у Агентства отсутствует информация о других материальных бизнесах акционеров, способных негативно повлиять на кредитоспособность Компании.

Государство

«Сэтл Групп» не является организацией с государственным влиянием по методологии АКРА.

Рейтинги выпусков

Компания не имеет выпущенных облигаций.

Рейтинговая история

15.06.2017 — BBB(RU), прогноз «Стабильный».

Регуляторное раскрытие

Кредитный рейтинг был присвоен по национальной шкале для Российской Федерации на основе Методологии присвоения кредитных рейтингов нефинансовым компаниям по национальной шкале для Российской Федерации, а также Основных понятий, используемых Аналитическим Кредитным Рейтинговым Агентством в рейтинговой деятельности.

Кредитный рейтинг был присвоен ООО «Сэтл Групп» впервые. Пересмотр кредитного рейтинга и прогноза по кредитному рейтингу ожидается в течение одного года с даты совершения рейтингового действия (15.06.2017).

Кредитный рейтинг был присвоен на основании данных, предоставленных
ООО «Сэтл Групп», информации из открытых источников, а также баз данных АКРА. Кредитный рейтинг является запрошенным, ООО «Сэтл Групп» принимало участие в процессе присвоения кредитного рейтинга.

Факты существенного отклонения информации от данных, зафиксированных в официально опубликованной финансовой отчетности ООО «Сэтл Групп», не выявлены.

АКРА не оказывало ООО «Сэтл Групп» дополнительных услуг. Конфликты интересов в рамках процесса присвоения кредитного рейтинга выявлены не были.