Полный рейтинговый отчет по ПАО «ТГК-1»

Дата публикации: 28.03.2018

Ключевые факторы рейтинговой оценки

Ключевой поставщик электро- и теплоэнергии на северо-западе России. ПАО «ТГК-1» (далее — Компания, ТГК-1) производит 3% электрической и 2% теплоэнергии в России. ТГК-1 — второй крупнейший производитель электроэнергии (после «Росэнергоатома») и первый — теплоэнергии на северо-западе России (в Санкт-Петербурге (рейтинг АКРА ААА(RU), прогноз «Стабильный»), в Ленинградской и Мурманской областях, в Республике Карелия). Среднедушевой доход в данных регионах на 20% выше средних показателей по РФ.

Новые ТЭС и ГЭС определяют высокую рентабельность и низкие ценовые риски. Рентабельность ТГК-1 превышает средний для российской генерации уровень. Более 90% прибыли Компании формируется за счет двух сегментов с долей в выручке 29% (по оценке АКРА): десятилетних контрактов для новых ТЭС (платы по ДПМ, договорам о предоставлении мощности) и продажи электроэнергии ГЭС на спотовом рынке электроэнергии РСВ (рынок на сутки вперед). При этом порядка 42% выручки ТГК-1 формируется в сегменте продаж теплоэнергии, который характеризуется очень низкой рентабельностью, высокими регуляторными рисками, просрочками платежей, требующих формирования резервов. В 2018–2020 годах рентабельность ТГК-1 останется на высоком уровне за счет роста платежей по ДПМ.

Низкая долговая нагрузка. Завершение инвестиционных проектов по программе ДПМ привело к снижению долговой нагрузки. Долговая нагрузка ТГК-1 сокращается с 2012 года, когда это отношение достигло 2,7х; в 2016 году отношение долга к FFO до чистых процентных платежей составило 1,4х. Ожидаемое умеренное снижение долговой нагрузки до 0,6–0,9х в 2017–2019 годах связано с тем, что Компания не планирует существенно наращивать инвестиционную программу, которая будет покрыта собственными средствами. У ТГК-1 преобладает банковский долг (64% портфеля), номинированный в рублях (97% портфеля). В 2017 году средневзвешенная ставка по кредитному портфелю (7,9%) ниже, чем в среднем для сектора электроэнергетики (10%).

Сильный денежный поток и ликвидность. Поддержку ликвидности Компании оказывают низкая долговая нагрузка и значительный объем невыбранных кредитных линий (37 млрд руб. на конец 2017 года). Свободный денежный поток ТГК-1 положителен с 2013 года (исключение — 2015 год) и, согласно базовому прогнозу АКРА, останется в положительной зоне в 2018–2020 годах. Ослабление денежного потока возможно после 2020 года, когда сократятся платежи по ДПМ и вероятен рост инвестиций в связи с планируемым Правительством РФ запуском новой программы поддержки модернизации ТЭС.

Поддержка со стороны ПАО «Газпром». Доля ТГК-1 в выручке ПАО «Газпром» — 1%. Важность Компании для группы связана со значимостью сектора электроэнергетики для бизнеса ПАО «Газпром» и с положением Компании, которая обеспечивает электроэнергией второй крупнейший экономический центр России — Санкт-Петербург. В период с 2013 по 2017 год со стороны группы было предоставлено займов на 31 млрд руб., преимущественно для целей финансирования инвестиционной программы и рефинансирования заемных средств. На поставки газа со стороны ПАО «Газпром» приходится порядка 37% затрат ТГК-1.

Ключевые допущения

средний ежегодный рост тарифов на тепло в 2018–2020 годах — +4%, тарифов на газ — +3,3%, цен на спотовом рынке электроэнергии РСВ в европейской части России — +4,1%;
реализация Компанией программы капитального развития в соответствии с заявленными сроками и объемами (13 млрд руб. ежегодно в 2018–2020 годах);
выплата дивидендов в соответствии с принципом 50% от чистой прибыли по МСФО.

Факторы возможного изменения прогноза или рейтинга

«Стабильный» прогноз предполагает с наиболее высокой долей вероятности неизменность рейтинга на горизонте 12–18 месяцев.

К позитивному рейтинговому действию могут привести:

рост взвешенного показателя FFO до чистых процентных платежей
и налогов выше 39 млрд руб.;
увеличение взвешенной рентабельности по FCF выше 10%.

К негативному рейтинговому действию могут привести:

рост общего долга выше 1,0х FFO до чистых процентных платежей при одновременном ухудшении структуры долга либо падение покрытия процентных платежей ниже 10,0х;
снижение рентабельности по FFO до чистых процентных платежей и налогов ниже 15% в результате изменений в регулировании рынка электроэнергии и тепла или влияния иных факторов;
снижение рентабельности по FCF ниже 2% в результате роста капитальных затрат, выплаты дивидендов или влияния иных факторов;
изменения во взаимоотношениях с акционером (снижение готовности акционера оказывать поддержку и/или рост выплат дивидендов в его пользу).

Краткая информация о компании

ПАО «ТГК-1» — производитель электро- и тепловой энергии на северо-западе России (в Санкт-Петербурге, в Ленинградской и Мурманской областях, в Республике Карелия). Установленная мощность электростанций — 6,9 ГВт (2,9 ГВт — ГЭС; 4,0 ГВт — ТЭЦ). Доля Компании на рынке электро- и теплоэнергии в регионах присутствия составляет 34 и 73% соответственно. Основные акционеры ТГК-1 — ООО «Газпром энергохолдинг» (51,79%) и Fortum Power and Heat Oy (29,45%).

Факторы рейтинговой оценки

Отраслевой риск-профиль

Отраслевой риск-профиль характеризуется низким риском.

АКРА оценивает уровень риска компаний электроэнергетики (сектор генерации) как низкий. Спрос на электроэнергию неэластичен, то есть практически не реагирует на изменение цены. Доля потребления энергии в виде электричества (транспортом, в производстве, в быту) постоянно повышается: у потребителей, как правило, нет альтернативного выбора. В 2018–2021 годах АКРА прогнозирует ежегодный рост электропотребления в России в среднем на 0,4%.

С 2011 года 80% рынка электроэнергии в России полностью либерализовано (регулируются поставки электроэнергии населению Дальнего Востока). Технологические особенности производственного процесса в отрасли (совмещение во времени процессов производства и потребления электроэнергии при ограниченных возможностях ее хранения) определяют наличие набора регуляторных механизмов, снижающих волатильность цен в отрасли. Рынок мощности, цены на котором определены на пять–десять лет вперед, приносит 38% выручки от продажи электроэнергии.

Ключевые риски сектора генерации в России формируются в сфере поставок теплоэнергии, тарифы на которую часто устанавливаются ниже экономически обоснованного уровня. Правительство планирует завершить либерализацию рынка тепла в РФ к 2023 году.

Операционный риск-профиль

Рыночная позиция

Рыночная позиция Компании оценивается как средняя.

В ходе разделения энергетической монополии РАО «ЕЭС России» в 2005 году в ТГК-1 были объединены все ГЭС и ТЭЦ бывших АО-энерго в четырех регионах на северо-западе России (в Санкт-Петербурге, в Ленинградской и Мурманской областях, в Республике Карелия). ТГК-1 — второй крупнейший производитель электроэнергии (после концерна «Росэнергоатом») и первый — теплоэнергии на северо-западе России. Доля Компании на рынке электро- и теплоэнергии в регионах присутствия составляет 34 и 73%.

Бизнес-профиль

Бизнес-профиль Компании оценивается как сильный.

По оценкам АКРА, в 2017 году в общем объеме выручки ТГК-1 доля выручки от реализации (на внутреннем рынке) тепла составит 42%, электроэнергии — 33%, мощности — 22%.

Ценовой и сбытовой риск. Более 90% прибыли Компании формируется за счет двух сегментов с долей в выручке 29% (по оценке АКРА): десятилетних контрактов для новых ТЭС (платы по ДПМ, договорам о предоставлении мощности) и продажи электроэнергии ГЭС на спотовом рынке электроэнергии РСВ. Договоры на предоставление мощности — это десятилетние контракты, которые обеспечивают энергокомпаниям окупаемость инвестиций в новые электростанции. Пик выплат по ДПМ ТГК-1 придется на 2017–2020 годы. Как правило, в секторе тепловой генерации, представленном ОГК (оптовыми генерирующими компаниями) и ТГК (территориальными генерирующими компаниями), объекты ДПМ — основной источник прибыли компаний, который формируют плата за мощность и прибыль от продажи электроэнергии на рынке РСВ. Но у ТГК-1, единственной в секторе ОГК и ТГК, значимую долю в выработке занимают ГЭС (46% в 2014–2017 годах). Операционные издержки ГЭС очень низкие, и рентабельность продаж электроэнергии на рынке РСВ составляет 80–90%.

Наличие двух маржинальных сегментов (ДПМ и ГЭС) компенсирует низкую рентабельность или даже убыточность других сегментов. Наибольшие ценовые и сбытовые риски ТГК-1 формируются в секторе продаж тепловой энергии. Регулирование тарифов на тепловую энергию осуществляется на региональном уровне и подвержено социально-политическим рискам: в платежах населения за ЖКХ до двух третей приходится на оплату услуг отопления и горячего водоснабжения. Правительство РФ планирует завершить либерализацию рынка тепла к 2023 году, но риски задержек при реализации данных решений очень высоки, поскольку социальная чувствительность реформ в этой сфере высока. По прогнозу АКРА, с 2018 по 2021 год средний темп индексации тарифов на тепло будет находиться в пределах целевого уровня инфляции — 4%. Поддержку сектору будет оказывать запаздывающая индексация цен на газ (3,2% в среднем в указанный период). На поставки теплоэнергии приходится три четверти просроченной дебиторской задолженности ТГК-1. Умеренный показатель просроченной дебиторской задолженности (3,5% выручки) достигается за счет регулярного формирования резервов (на эти цели в 2014–2016 годах тратилось 2,7% выручки Компании).

Риски поставщиков для операционной деятельности ТГК-1 оцениваются как очень низкие, учитывая вертикальную интеграцию с ПАО «Газпром» и высокую долю ГЭС с очень низкими операционными издержками.

Качество основных средств и инвестиционная программа. Компания завершила реализацию всех крупных инвестиционных проектов. Сегодня на новые блоки приходится 24% выработки электроэнергии и 14% — тепла. Новые крупные инвестиционные проекты у ТГК-1 отсутствуют. Инвестиционная программа на 2018–2020 годы направлена на модернизацию оборудования, и ее объем в указанный период будет находиться в среднем на уровне 13 млрд руб. (15% выручки).

Наибольшие инвестиционные затраты относительно получаемой выручки придутся на сегмент работы дочерней компании — АО «Теплосеть Санкт-Петербурга» (в среднем ежегодно 3 млрд руб., или до 40% выручки в сегменте). Потребность АО «Теплосеть Санкт-Петербурга» в ежегодных инвестициях оценивается в два раза выше — до 6 млрд руб. в год.

Поскольку Правительство РФ планирует запуск новых механизмов стимулирования модернизации ТЭС, на горизонте двух–четырех лет инвестиции Компании могут вырасти.

Географическая диверсификация

Географическая диверсификация Компании оценивается как очень сильная.

ТГК-1 осуществляет поставки электро- и теплоэнергии в четырех регионах на северо-западе России — в Санкт-Петербурге (рейтинг АКРА ААА(RU), прогноз «Стабильный»), в Ленинградской и Мурманской областях, в Республике Карелия. Среднедушевой доход в данном регионе на 20% выше среднероссийского. ТГК-1 также осуществляет экспорт электроэнергии в Норвегию и Финляндию (2% выручки в 2016 году).

Корпоративное управление

Корпоративное управление в Компании оценивается на высоком уровне.

Стратегия развития Компании утверждается советом директоров и носит долгосрочный характер. Первый этап долгосрочной стратегии пришелся на 2006–2015 годы и был направлен на реализацию программы ДПМ (договоры о предоставлении новых мощностей). ТГК-1 вошла в число энергокомпаний, которые реализовали программу ДПМ без штрафов за срывы сроков и их перенос. С 2016 года Компания приступила к реализации нового этапа своей стратегии, направленного на модернизацию старых мощностей и вывод из эксплуатации неэффективных мощностей.

В ТГК-1 действует кредитная политика, утвержденная советом директоров, определяющая долговую политику в части объемов привлекаемых средств, валют, банков-кредиторов.

Нерешенным остается вопрос об АО «Теплосеть Санкт-Петербурга» и о его планируемой продаже Правительству Санкт-Петербурга. Растущий износ теплопроводов АО «Теплосеть Санкт-Петербурга» требует увеличения ежегодной инвестпрограммы более чем в два раза, что в условиях текущей тарифной политики (недостаточная величина тарифа на передачу теплоэнергии, масштабные неплатежи потребителей) невозможно. Параметры сделки по передаче контроля над АО «Теплосеть Санкт-Петербурга» городскому правительству до настоящего времени не определены.

Финансовый риск-профиль

Основные предпосылки прогнозирования финансовых показателей и принципы их учета в рейтинговой модели

В качестве источника прогноза ряда показателей использовались подготовленные АКРА прогнозы:

– прогноз экономики России на 2017–2021 гг. «Низкая инфляция в России заставит государство и бизнес искать новые формы гибкости»
от 9 октября 2017 года;

– прогноз электроэнергетики России на 2017–2021 гг. «Таргетирование инфляции ужесточит тарифную политику, но не остановит рост энергоцен в России»
от 24 апреля 2017 года.

Для целей проведения рейтингового анализа АКРА построило финансовую модель денежных потоков ТГК-1 на горизонте 2017–2020 годов. В качестве основных предпосылок для модели использовались собственные ожидания Агентства с учетом данных, предоставленных Компанией.

Прогноз выручки ТГК-1 был построен по сегментам с учетом:

прогноза АКРА по выработке электро- и теплоэнергии на электростанциях ТГК-1 с учетом ввода–вывода электростанций других компаний в регионе (Ленинградская АЭС-2);
прогноза АКРА по динамике цен РСВ в первой ценовой зоне (+3,1% в среднем с 2017 по 2020 год);
прогноза АКРА по доходности ДПМ;
утвержденных цен КОМ (цен на существующую мощность на аукционах конкурентного отбора мощности) и прогноза АКРА по инфляции, который будет применяться для индексации указанных цен;
прогноза АКРА по индексации тарифов по регулируемым договорам с учетом прогноза Агентства по инфляции и индексации цен на газ;
прогноза АКРА по индексации цен на тепло (+4% в среднем с 2018 по 2020 год).

Прогноз себестоимости ТГК-1 был построен с учетом инвестиционного плана Компании и оценки Агентством нормы амортизации, с учетом подготовленного АКРА прогноза динамики цен на газ (+3,0% в среднем в период с 2017 по 2020 год), прогноза АКРА по инфляции, а также предоставленных Компанией данных о планируемых затратах в 2017–2020 годах.

В рамках рейтинговой модели финансовые показатели Компании усреднялись путем взвешивания. Наибольшие веса — по 30% — имели показатели 2017 и 2018 годов. Показателям 2016-го и 2019-го были присвоены веса, равные 15%. На показатели 2015 и 2020 годов пришлось по 5%. При расчете коэффициентов ликвидности учитывались только прогнозные показатели на период с 2018-го по 2020-й в соотношении 60%–30%–10% соответственно.

Размер и рентабельность

Размер Компании оценивается как средний.

ТГК-1 производит 3% электрической и 2% тепловой электроэнергии в России. В среднесрочной перспективе, на 2019–2020 годы, производство электроэнергии ТГК-1 может сократиться на 10% в результате ввода новых блоков на Ленинградской АЭС-2. При этом выручка Компании к 2019 году вырастет на 18% относительно уровня 2016-го. Рост поддержат в основном платежи по ДПМ.

Рентабельность Компании оценивается как очень высокая.

В период с 2014 по 2016 год рентабельность ТГК-1 по FFO до фиксированных платежей и налогов составляла в среднем 26%. АКРА прогнозирует, что с 2017-го по 2019-й она достигнет 28%. Для ТГК-1 характерен более высокий показатель рентабельности, чем в среднем для генерирующих компаний сопоставимого уровня, так как генерирующие активы ТГК-1 включают в себя ГЭС (средняя рентабельность продаж производимой электроэнергии на рынке РСВ составляет 80–90%). Прогнозируемый в 2017–2019 годах рост рентабельности связан с увеличением платежей Компании по ДПМ.

Долговая нагрузка и обслуживание долга

Долговая нагрузка Компании оценивается как низкая.

На 31 декабря 2017 года общий долг ТГК-1 составлял 25,8 млрд руб. По оценкам АКРА, в 2017 году отношение долга к FFO до чистых процентных платежей равнялось 1,2х. К 2019 году этот показатель снизится до 0,8х. Долговая нагрузка сокращается с 2012 года, когда это отношение достигло 2,7х. Ожидаемое умеренное снижение долговой нагрузки связано с тем, что Компания не планирует существенно наращивать инвестиционную программу, которая будет покрыта собственными средствами.

Покрытие процентных платежей Компании оценивается как очень высокое.

У ТГК-1 преобладает банковский долг (64% портфеля). 97% долговых обязательств номинировано в рублях, 3% — в евро (доля валютной выручки в 2016 году — 2%). Сроки погашения заимствований — 2018–2022 годы.

81% кредитного портфеля Компании имеет фиксированную процентную ставку,
19% — плавающую. В 2017 году средневзвешенная ставка по кредитному портфелю ТГК-1 (7,9%) была ниже, чем в среднем для сектора электроэнергетики (10%). Снижение объема кредитного портфеля, повышение рентабельности в результате увеличения платежей по ДПМ и снижение процентных ставок в экономике — факторы, способствовавшие росту покрытия процентных платежей денежным потоком ТГК-1. По оценкам АКРА, отношение FFO до чистых процентных платежей к процентным платежам выросло с 6,8х в 2016 году до 10,2х в 2017-м.

Ликвидность и денежные потоки

Ликвидность Компании оценивается как очень сильная.

АКРА оценивает ликвидность ТГК-1 как очень сильную. Поддержку ликвидности оказывают низкая долговая нагрузка и невысокий объем выплат по долговым обязательствам. На 31.12.2017 остатки денежных средств на счетах составляли 7 млрд руб. Для Компании характерен широкий доступ к внешним источникам ликвидности: ТГК-1 имеет значительный объем открытых невыбранных линий (37 млрд руб.), она представлена на облигационном рынке, акции ТГК-1 обращаются на Московской бирже, Компании регулярно предоставляются внутригрупповые займы. В 2017 году коэффициент краткосрочной ликвидности был равен 1,4x, в период с 2018 по 2019 год он будет находиться в среднем на уровне 5х.

Рисунок 1. Анализ ликвидности ТГК-1 (млн руб.)

В 2013–2016 годах свободный денежный поток ТГК-1 в среднем составлял 2,2 млрд руб., а рентабельность по FCF — 3%. В базовом прогнозе АКРА, предусматривающем капитальные вложения Компании на уровне 13 млрд руб. в год, в 2017–2019 годах рентабельность по FCF может вырасти до 6–7%.

Аналитические корректировки

Аналитические корректировки не осуществлялись.

Поддержка

Группа

Важность ТГК-1 для ПАО «Газпром», несмотря на то что Компания формирует всего лишь 1% выручки группы, объясняется стратегическим положением ТКГ-1, которая обеспечивает электроэнергией второй крупнейший экономический центр России — Санкт-Петербург. В целом для бизнеса «Газпрома» присутствие в секторе электроэнергетики (крупнейшем потребителе газа в России) носит важный характер. В период с 2013 по 2017 год со стороны группы было предоставлено займов на 31 млрд руб., преимущественно для целей финансирования инвестиционной программы. В период острой фазы финансового кризиса (2014–2015 годы) ТГК-1 за счет групповых займов удалось полностью отказаться от иных внешних источников заимствований.

Операционные связи между ТГК-1 и группой достаточно сильные. ПАО «Газпром» является поставщиком газа для ТГК-1, затраты на покупку которого составляют 37% себестоимости.

Рейтинги выпусков

Рейтинги эмиссиям в обращении не присвоены.

Рейтинговая история

18.01.2018 — АA(RU), прогноз «Стабильный».

Регуляторное раскрытие

Кредитный рейтинг был присвоен по национальной шкале для Российской Федерации на основе Методологии присвоения кредитных рейтингов нефинансовым компаниям по национальной шкале для Российской Федерации, Методологии анализа взаимосвязи компаний внутри группы, а также Основных понятий, используемых Аналитическим Кредитным Рейтинговым Агентством в рейтинговой деятельности.

Кредитный рейтинг был присвоен ПАО «ТГК-1» впервые. Пересмотр кредитного рейтинга и прогноза по кредитному рейтингу ожидается в течение одного года с даты рейтингового действия (18.01.2018).

Кредитный рейтинг был присвоен на основании данных, предоставленных ПАО «ТГК-1», информации из открытых источников, а также баз данных АКРА. Кредитный рейтинг был присвоен на основании консолидированной отчетности по МСФО ПАО «ТГК-1». Кредитный рейтинг является запрошенным, ПАО «ТГК-1» принимало участие в процессе присвоения кредитного рейтинга.

Факты существенного отклонения информации от данных, зафиксированных в официально опубликованной финансовой отчетности ПАО «ТГК-1», не выявлены.

АКРА не оказывало ПАО «ТГК-1» дополнительных услуг. Конфликты интересов в рамках процесса присвоения кредитного рейтинга выявлены не были.