Полный рейтинговый отчет по ПАО «МОЭСК»

Дата публикации: 16.07.2018

Краткая информация о компании

ПАО «МОЭСК» (далее — МОЭСК, Компания) — региональная электросетевая организация, осуществляющая деятельность на территории Москвы и Московской области. Ключевыми акционерами МОЭСК являются ПАО «Россети» (рейтинг АКРА AAA(RU), прогноз «Стабильный»), 50,9%; ЗАО «Лидер» (компания по управлению активами НПФ «Газфонд»), 17,6%; Банк ГПБ (АО) (рейтинг АКРА AA(RU), прогноз «Позитивный»), 9,8%.

Факторы рейтинговой оценки

Отраслевой риск-профиль

Отраслевой риск-профиль характеризуется очень низким риском.

АКРА оценивает уровень риска компаний отрасли электроэнергетики, а именно электросетевых компаний, как очень низкий. Передача и распределение электроэнергии относится к естественномонопольным видам деятельности: конкуренция в данном секторе отсутствует, а цены на услуги сравнительно предсказуемы и не отличаются волатильностью, поскольку регулируются государством. Спрос на электроэнергию неэластичен, то есть практически не реагирует на изменение цены. Объем потребления электроэнергии (транспортом, в производстве, в быту) постоянно повышается: у потребителей электроэнергии, как правило, нет альтернативного выбора. АКРА прогнозирует рост электропотребления в России в 2018–2021 годах в среднем на 0,9% ежегодно.

Ключевые отраслевые риски сетевых компаний связаны с регуляторным режимом и его сбалансированностью по отношению к экономически обоснованным затратам организаций, в первую очередь к их инвестиционным программам. В среднесрочной перспективе АКРА ожидает сохранения в сетевом комплексе сдерживающей тарифной политики. При этом в условиях перехода российской экономики в режим низкой инфляции политика сдерживания тарифов будет влиять на электросетевые компании в меньшей степени. Например, заморозка сетевых тарифов в 2014 году в реальном выражении снизила доходы компаний сектора на 12%, а если бы аналогичные меры применялись в 2017-м, сокращение реальных доходов составило бы всего 3%. Но одновременно режим низкой инфляции — вызов для компаний с точки зрения роста операционной эффективности, поскольку такой режим характеризуется жесткостью номинальных величин, что не позволяет монополистам повышать операционную эффективность за счет запаздывающей индексации издержек. Еще один существенный фактор риска для организаций сектора электроэнергетики — неплатежи со стороны потребителей. В условиях низкой инфляции обострится нерешенная проблема неплатежей в российской электроэнергетике, так как высокая инфляция быстрее обесценивала проблемные долги.

Операционный риск-профиль

Рыночная позиция и географическая диверсификация

Рыночная позиция и географическая диверсификация оцениваются как очень сильные.

МОЭСК — естественная монополия, оказывающая услуги по передаче электроэнергии на территории Москвы и Московской области. Доля Компании в обеспечении региона электроэнергией составляет 86% (данные за 2017 год). Вклад второй по значимости электросетевой компании региона — АО «ОЭК» — составляет только 2%.

Географическая диверсификация бизнеса оценивается как очень сильная, поскольку Компания осуществляет свою деятельность в регионе, который характеризуется наиболее высоким среди регионов РФ уровнем социально-экономического развития. Уровень доходов в Московском регионе в 1,8 раза превышает среднероссийский.

Бизнес-профиль

Бизнес-профиль оценивается как сильный.

В 2017 году 92% выручки МОЭСК обеспечили услуги по передаче электроэнергии, 5% — технологическое присоединение к сетям, 3% — прочие виды деятельности. Основная часть выручки Компании регулируется государством посредством регулирования тарифов.

Regulatory Asset Base (регулируемая база инвестированного капитала) — метод долгосрочного регулирования тарифов, который должен учитывать возврат на капитал инвестиций и затраты компании.

Регуляторный риск. Тарифы электросетевых компаний в России регулируются на региональном уровне и подвержены высоким регуляторным рискам. На федеральном уровне устанавливается средний предельный уровень индексации, однако от региона к региону уровень индексации может существенно отличаться. Регуляторный риск для МОЭСК нивелирован сравнительно высокой платежеспособностью населения региона.

В 2017 году для МОЭСК завершился пятилетний период RAB-регулирования. На протяжении указанного периода тарифы на передачу в Московском регионе росли ежегодно в среднем на 5% (при инфляции на уровне 7,8%), то есть такими же темпами, как в среднем по России. С 2018 года начался второй период пятилетнего регулирования с применением нового принципа тарифообразования — метода долгосрочной индексации. Однако в России современная практика применения методов долгосрочного регулирования, как правило, находит выражение в ежегодной индексации тарифов. В 2018 году индексация фактических тарифов в среднем составила 2,4%, а в 2019–2020 годах, по оценкам АКРА, будет на уровне 3,6%.

Сбытовой риск. Сбытовые риски Компании концентрируются в области получения платежей за услуги по передаче электроэнергии и оцениваются АКРА как низкие. Московский регион характеризуются высоким уровнем социально-экономического развития и, как следствие, исторически достаточно высокой собираемостью платежей (100%). Но в результате разногласий по расчетам с ОАО «Мосэнергосбыт», имевших место в 2014 году, у Компании сформировался значительный объем просроченной задолженности — 3,4 млрд руб., или 2% ее годовой выручки (на 31.12.2017). Ожидается, что судебные решения по урегулированию данных разногласий будут приняты в течение 2018 года. Без учета задолженности по данным разногласиям просроченная дебиторская задолженность с периодом просрочки платежей 1,5–2 месяца составляет менее 1% выручки.

Инвестиционная программа. В 2015–2017 годах отношение инвестиций Компании к выручке достигло 21% (средний показатель для «Россетей» за аналогичный период составил 22%) и в 2018–2021 годах сохранится на уровне 17%. Инвестиции Компании находятся на умеренно высоком уровне и на 30% превышают отчисления на амортизацию. АКРА ожидает сохранения объемов инвестиций Компании на умеренно высоком уровне, что связано с прогнозами нового строительства в регионе, в том числе в рамках проекта по реновации жилья. Качество основных фондов Компании выше, чем в среднем в российском электросетевом комплексе, что выражается в более низкой аварийности (такой показатель, как продолжительность аварий, в два раза ниже среднероссийского уровня). По показателям, характеризующим надежность электроснабжения (коэффициенты SAIDI¹ и SAIFI²), МОЭСК находится в числе мировых лидеров.

¹ SAIDI (System Average Interruption Duration Index) — средняя продолжительность отключения одного потребителя в системе в течение определенного периода времени.
² SAIFI (System Average Interruption Frequency Index) — среднее число перерывов на одного потребителя, который был отключен, в течение определенного периода времени.

Корпоративное управление

Уровень корпоративного управления оценивается как высокий.

Контролирующий акционер — ПАО «Россети» (доля в акционерном капитале — 50,9%). Стратегия развития Компании определена в соответствии с долгосрочной программой развития ПАО «Россети», которая, в свою очередь, базируется на Стратегии развития электросетевого комплекса Российской Федерации, разработанной на период до 2030 года. Географическое положение определяет стратегическую роль Компании при выполнении многих государственных проектов.

Финансовое планирование осуществляется в рамках пятилетних бизнес-планов, которые ежегодно пересматриваются. Инвестиционная программа Компании подлежит согласованию с ПАО «Россети» и Минэнерго России.

Реализованная в Компании система риск-менеджмента минимизирует основные виды риска, а кредитная политика и регламент размещения денежных средств утверждаются ПАО «Россети». Данные политики унифицированы для всех дочерних и зависимых обществ (ДЗО), при этом реализованный ПАО «Россети» механизм единого казначейства позволяет максимально оперативно контролировать финансовую деятельность таких ДЗО. Свободные денежные средства Компания размещает в крупнейших государственных банках. Кредитная политика МОЭСК определяет полномочия менеджмента по изменению долговой нагрузки в рамках установленных лимитов (не более 3,0х EBITDA, или 1,0х капитала), при этом привлечение публичного долга и долга в иностранной валюте допустимо только с одобрения совета директоров.

Финансовый риск-профиль

Основные предпосылки прогнозирования финансовых показателей и принципы их учета в рейтинговой модели

В качестве источников прогноза ряда показателей использовались следующие подготовленные АКРА материалы:

– прогноз развития экономики России на 2017–2021 годы «Шесть драйверов инвестиционного роста в России» от 4 апреля 2018 года;

– прогноз развития электроэнергетики России на 2018–2022 годы «10+10»: энергетика РФ в ожидании новой реформы для выхода из инвестиционной паузы» от 19 апреля 2018 года.

Для проведения рейтингового анализа АКРА построило финансовую модель МОЭСК на горизонте 2018–2020 годов. В качестве основных предпосылок для модели использовались собственные ожидания Агентства с учетом предоставленных Компанией данных.

Прогноз выручки МОЭСК от передачи электроэнергии был построен в соответствии с подготовленным АКРА прогнозом роста электропотребления в России (с 2018-го по 2020-й в среднем на 0,9% ежегодно). АКРА ожидает, что в 2018 году средние фактические сетевые тарифы вырастут на 2,5%, в 2019–2020 годах — на 3,6%. Выручка от техприсоединения прогнозировалась на основании данных Компании.

Прогноз себестоимости был построен с учетом инвестиционного плана Компании и оценки Агентством нормы амортизации, а также с учетом подготовленного АКРА прогноза инфляции и динамики цен на оптовом рынке электроэнергии.

В рамках рейтинговой модели финансовые показатели МОЭСК усреднялись путем взвешивания. Наибольшие веса — по 30% — имели показатели 2017 и 2018 годов. Показателям 2016 и 2019 годов были присвоены веса, равные 15%. На показатели 2015 и 2020 годов пришлось по 5%. При расчете коэффициентов ликвидности учитывались только прогнозные показатели 2018–2020 годов в соотношении 60%–30%–10% соответственно.

Размер и рентабельность

Размер Компании оценивается как крупный.

МОЭСК — крупнейшая (после ПАО «Россети», своей материнской организации) электросетевая компания России по объемам выручки — 150,5 млрд руб., или 16% выручки «Россетей» (по данным за 2017 год). Компания лидирует по объемам передачи электроэнергии среди региональных электросетевых компаний. В 2018–2020 годах АКРА прогнозирует ежегодный рост выручки МОЭСК на 4,3%. Основным драйвером динамики выручки, как и в предыдущие годы, станет индексация тарифов.

Рентабельность Компании оценивается как очень высокая.

В период с 2018 по 2020 год рентабельность Компании сохранится на высоком уровне (в среднем 25% по FFO до чистых процентных платежей и налогов). Сохранению высокой рентабельности способствуют тарифная политика и снижение операционных издержек. Вплоть до 2016 года МОЭСК была самой рентабельной региональной электросетевой компанией России.

Долговая нагрузка и обслуживание долга

Долговая нагрузка Компании оценивается как средняя.

По состоянию на 31.03.2018 долговой портфель МОЭСК составил 91 млрд руб. (2,4х FFO до чистых процентных платежей). 49% кредитного портфеля приходится на облигационные займы, остальная часть — на банковские кредиты. Оценка качества долговой нагрузки МОЭСК, по мнению АКРА, является высокой. Все обязательства номинированы в рублях и имеют фиксированные процентные ставки. Средний срок погашения долга — три года. В 2019 году Компании потребуется погасить почти половину долга (с учетом вероятности погашения оферты по облигационным займам).

Покрытие процентных платежей Компании оценивается как среднее.

Рисунок 1. График погашения кредитного портфеля ПАО «МОЭСК», млрд руб.

По оценкам АКРА, в 2018–2020 годах общий долг Компании (с учетом пенсионных обязательств) будет находиться на уровне 90 млрд руб. (2,1–2,5х FFO до чистых процентных платежей).

Ликвидность и денежные потоки

Свободный денежный поток оценивается как слабый.

МОЭСК генерирует значительный операционный денежный поток, который, однако, не в полной мере покрывает инвестиционные потребности Компании. Совокупный объем запланированных на 2018–2020 годы инвестиций составляет около 98 млрд руб. (с НДС), или 20% выручки за указанный период. По прогнозам АКРА, в 2018–2020 годах денежный поток МОЭСК может выйти в положительную зону, если Компания не будет наращивать свою инвестиционную программу.

Ликвидность Компании оценивается как сильная.

АКРА оценивает ликвидность Компании как сильную. МОЭСК имеет значительный объем невыбранных кредитных линий (общий объем — 55 млрд руб., или 60% текущей задолженности); Компания также представлена на облигационном рынке. По нашим оценкам, в 2018–2020 годах коэффициент краткосрочной ликвидности будет находиться на уровне 5,8x.

Аналитические корректировки

Аналитические корректировки не применялись.

Поддержка

Группа (+2 ступени к ОСК)

Электросетевой комплекс — ключевой элемент инфраструктуры энергоснабжения экономики и населения России и единственный сектор в электроэнергетике, где государство сохранило акционерный контроль и прямое регулирование после реформы РАО «ЕЭС России». Системная значимость электросетевой инфраструктуры для государства определяется как экономическими и социальными последствиями нарушений в электроснабжении, так и потребностью в развитии дополнительной электросетевой инфраструктуры при реализации крупных государственных проектов.

МОЭСК — инфраструктурная монополия, снабжающая электроэнергией Московский регион, крупнейший экономический центр России. МОЭСК регулярно принимает участие в стратегически важных государственных проектах. Например, для расчета рейтинга Doing Business используются индикаторы доступности энергетической инфраструктуры Московского региона. В 2012 году в своих майских указах Президент РФ поставил задачу улучшить позиции России в данном рейтинге. В период с 2013 по 2018 год наибольший прогресс был достигнут именно по упомянутой группе показателей (доступность энергетической инфраструктуры), находящихся в зоне ответственности МОЭСК, по которому Россия поднялась с последнего, 184-го, места на 10-е.

Исторически МОЭСК был самым рентабельным из дочерних и зависимых обществ «Россетей» и никогда не получал от материнской компании финансовую поддержку. Однако опыт экстраординарной поддержки «Россетями» других ДЗО свидетельствует о том, что в критической ситуации оказание такой поддержки весьма вероятно.

Ключевые допущения

сохранение в 2018–2020 годах среднего темпа индексации тарифов на уровне 3,6%, инфляции — на уровне 4,0%;
реализация Компанией программы капитального развития в соответствии с заявленными сроками и объемами (28–36 млрд руб. ежегодно в 2018–2020 годах);
выплата дивидендов в соответствии с принципом 50% от чистой прибыли по МСФО.

Факторы возможного изменения прогноза или рейтинга

«Стабильный» прогноз предполагает с наиболее высокой долей вероятности неизменность рейтинга на горизонте 12–18 месяцев.

К негативному рейтинговому действию могут привести:

потеря контроля со стороны «Россетей» или снижение степени связи Компании с «Россетями»;
рост инвестиционных обязательств Компании до уровней 2014 года при одновременном ужесточении тарифного регулирования, включая систематические заморозки тарифов;
существенное ухудшение доступа к внешним источникам ликвидности.

Рейтинги выпусков

Рейтинги эмиссиям в обращении не присвоены.

Рейтинговая история

04.06.2018 — AAA(RU), прогноз «Стабильный».

Регуляторное раскрытие

Кредитный рейтинг был присвоен по национальной шкале для Российской Федерации на основе Методологии присвоения кредитных рейтингов нефинансовым компаниям по национальной шкале для Российской Федерации, Методологии анализа взаимосвязи рейтингуемых лиц с государством, Методологии анализа взаимосвязи компаний внутри группы, а также Основных понятий, используемых Аналитическим Кредитным Рейтинговым Агентством в рейтинговой деятельности.

Кредитный рейтинг был присвоен ПАО «МОЭСК» впервые. Пересмотр кредитного рейтинга и прогноза по кредитному рейтингу ожидается в течение одного года с даты рейтингового действия (04.06.2018).

Кредитный рейтинг был присвоен на основании данных, предоставленных ПАО «МОЭСК», информации из открытых источников, а также баз данных АКРА. Кредитный рейтинг является запрошенным, ПАО «МОЭСК» принимало участие в процессе присвоения кредитного рейтинга.

Раскрытие отступлений от утвержденных методологий: фактор «размер компании» оценивался с отступлением от диапазона оценки, указанного в методологии.

Факты существенного отклонения информации от данных, зафиксированных в официально опубликованной финансовой отчетности ПАО «МОЭСК», не выявлены.

АКРА оказывало ПАО «МОЭСК» дополнительные услуги. Конфликты интересов в рамках процесса присвоения кредитного рейтинга выявлены не были.