Кредитный рейтинг АО «Авангард-Агро»(далее — Авангард-Агро, Компания) обусловлен адекватным бизнес-профилем, очень высокой рентабельностью и средним денежным потоком, а также средним уровнем долговой нагрузки при высокой степени покрытия процентных платежей. Вместе с тем рейтинг Компании ограничен ее средним размером, ограниченной способностью влиять на цену продукции, концентрацией акционерных рисков на единоличном собственнике, тесной финансовой взаимосвязью с ПАО АКБ «АВАНГАРД» (рейтинг АКРА BB+(RU), прогноз «Стабильный»), далее — Банк АВАНГАРД, а также очень высокой долей краткосрочного долга, создающей риски ликвидности. Выручка Авангард-Агро за 2017 год составила 12,7 млрд руб. (-29% к уровню прошлого года), а операционный денежный поток до чистых процентных платежей и налогов сократился до 3,8 млрд руб. (-51%).
Ключевые факторы рейтинговой оценки
АО «Авангард-Агро» — сельскохозяйственный холдинг, специализирующийся на производстве зерновых и технических сельхозкультур в северной и центральной частях Центрально-Черноземного района России. Компания контролирует около 348 тыс. гектаров земли; парк сельскохозяйственной техники насчитывает до 500 комбайнов, 1100 тракторов, около 1500 единиц автотехники. Конечным бенефициаром Компании является Миновалов К. В.
Ограниченная возможность оказывать влияние на цены увеличивает волатильность денежных потоков. По данным за 2017 год, совокупный сбор урожая Компании по основным культурам составил около 0,8% от общероссийского. Авангард-Агро является конкурентным игроком на рынке, который отличает высокая степень фрагментации. В 2017 году финансовые показатели Компании снизились вследствие резкого падения цен на пшеницу, подсолнечник и сахарную свеклу на фоне перепроизводства указанных культур в России. По итогам первой половины 2018 года Компания смогла заключить контракты на поставку значимой части производимой продукции по ценам, на 15–20% превышающим уровень 2017 года.
Средняя оценка бизнес-профиля Компании формируется за счет среднего уровня вертикальной интеграции (порядка 30% выручки приходится на переработку ячменя в солод для нужд пивоварения), высокого уровня продуктовой диверсификации, так как доля крупнейшего продукта в выручке не превышает 40%, среднего уровня продукции с высокой добавленной стоимостью. Оценка бизнес-профиля Авангард-Агро также обусловлена высоким уровнем показателя географической диверсификации за счет хорошей логистической цепочки сбыта и высоким (до 30% по итогам 2017 года) уровнем экспорта. При этом АКРА обращает внимание на тот факт, что основные сельскохозяйственные культуры Компания выращивает в регионах с умеренно благоприятным для ведения сельского хозяйства климатом.
Единоличное владение и высокая доля операций со связанными сторонами. Концентрация акционерных рисков на единоличном собственнике, принимающем активное участие в стратегическом и оперативном управлении Компанией, ограничивает уровень рейтинга. АКРА отмечает отсутствие формализации дивидендной политики и регламентации функций управления рисками и капиталом Авангард-Агро. Агентство обращает внимание на снижение в долговом портфеле Компании доли заемных средств, полученных от связанных сторон, преимущественно от Банка АВАНГАРД. Заемные средства от связанных сторон, составлявшие на конец 2016 года 80%, снизились на конец 2017-го до 44% долга Компании. Риски связанного финансирования частично скомпенсированы тем, что (1) условия кредитования Компании Банком АВАНГАРД существенно не отличаются от условий, применяемых в отношении других контрагентов; (2) Компания планирует постепенно сокращать долю связанного финансирования начиная с 2017 года.
Средний размер бизнеса при очень высоком уровне рентабельности. С учетом прогноза АКРА на 2018–2020 годы показатель FFO (операционных денежных потоков) Компании до фиксированных платежей и налогов достигнет приблизительно 6,5 млрд руб. Рентабельность деятельности Компании по показателю FFO до выплаты процентов и налогов с учетом прогноза АКРА на 2018–2020 годы в среднем составит около 40%. Такая высокая рентабельность обусловлена (1) высокой урожайностью по основным культурам и (2) высокой прибыльностью ключевых продуктов (солода и высококачественной пшеницы).
Средний уровень долговой нагрузки и высокая степень покрытия процентов. На конец 2017 года долговая нагрузка Авангард-Агро (отношение общего долга к FFO до чистых процентных платежей к выручке) находилась на уровне 5,3x. В то же время с учетом представленных Компанией фактических данных по контрактации продукции на 2018 год АКРА ожидает восстановления в указанном году показателя денежного потока до уровня 2016-го и соответствующего снижения к 2020 году долговой нагрузки до уровня 1,6х. Агентство также отмечает высокую степень покрытия процентных платежей (отношение FFO до чистых процентных платежей к процентным платежам). Указанный показатель, взвешенный за период с 2015 по 2020 год, прогнозируется на уровне 5,2х.
Средний уровень денежного потока. В 2017 году Авангард-Агро демонстрировала отрицательную рентабельность по FCF: сокращался уровень денежного потока, Компания продолжала использовать выкуп собственных акций в качестве инструмента дивидендной политики. Однако ожидается, что к 2020-му в результате снижения инвестиционной активности на фоне роста операционного денежного потока данный показатель составит 15%, вернувшись к уровню 2015–2016 годов. Достижению таких результатов будут способствовать высокая доходность и отсутствие налога на прибыль.
Очень высокая доля краткосрочного долга создает риски ликвидности. В следующие 18 месяцев, начиная с 1 августа 2018 года, объем погашений составит около 39% от общей суммы задолженности, или около 8,5 млрд руб., а с учетом возможного исполнения оферты по облигациям в конце 2018 года — 14,5 млрд руб. По оценкам АКРА, в период с 2018 по 2020 год коэффициент краткосрочной ликвидности будет находиться на уровне 0,9. Указанные риски ликвидности частично компенсируются тем, что отношения Компании с ключевым внешним кредитором, ПАО Сбербанк (рейтинг АКРА ААА(RU), прогноз «Стабильный»), носят устойчивый характер.
Ключевые допущения
- реализация плана Компании по выручке и операционному денежному потоку на период 2018–2020 годов;
- стабильная площадь сельхозугодий объемом 390 тыс. гектаров, отсутствие покупок новых участков в течение следующих трех лет;
- капитальные вложения на поддерживающем уровне (500–800 млн руб. в год);
- сохранение рентабельности по FFO до процентных платежей и налогов на уровне около 40%;
- сохранение дивидендных выплат (в форме обратного выкупа акций) на уровне 2017 года (около 3,5 млрд руб. в год).
Факторы возможного изменения прогноза или рейтинга
«Стабильный» прогноз предполагает с наиболее высокой долей вероятности сохранение рейтинга на горизонте 12–18 месяцев.
К позитивному рейтинговому действию могут привести:
- снижение средневзвешенного отношения общего долга к FFO до чистых процентных платежей ниже уровня 2,0х;
- увеличение уровня краткосрочной ликвидности за счет снижения объемов краткосрочного финансирования и улучшения условий работы с банками-контрагентами.
К негативному рейтинговому действию могут привести:
- рост долговой нагрузки выше 3,5х при падении уровня обслуживания долга ниже уровня 2,5х;
- снижение рентабельности по FFO до процентных платежей и налогов ниже 15% при уменьшении показателя FFO до чистых процентных платежей и налогов ниже уровня 5 млрд руб. и снижении рентабельности чистого денежного потока ниже 2%;
- существенное ухудшение доступа к внешним источникам ликвидности;
- ухудшение кредитоспособности Банка АВАНГАРД.
Компоненты рейтинга
Оценка собственной кредитоспособности (ОСК): bbb.
Корректировки: влияние Группы, -1 ступень от ОСК.
Рейтинги выпусков
АО «Авангард-Агро», БО-001P-01 (RU000A0ZYC31), срок погашения — 23.09.2027, объем эмиссии — 3 млрд руб. — BBB-(RU).
АО «Авангард-Агро», БО-001P-02 (RU000A0ZYH02), срок погашения — 16.11.2027, объем эмиссии — 3 млрд руб. — BBB-(RU).
Обоснование. Эмиссии являются старшим необеспеченным долгом АО «Авангард-Агро». По причине отсутствия структурной и контрактной субординации выпуска АКРА оценивает эти облигации как равные по очередности исполнения другим существующим и будущим необеспеченным и несубординированным обязательствам Компании. В соответствии с методологией АКРА, уровень возмещения по необеспеченному долгу относится ко II категории, в связи с чем кредитный рейтинг эмиссии приравнивается к кредитному рейтингу АО «Авангард-Агро» — BBB-(RU).
Регуляторное раскрытие
Кредитные рейтинги АО «Авангард-Агро» и облигационных выпусков АО «Авангард-Агро» (RU000A0ZYC31, RU000A0ZYH02) были присвоены по национальной шкале для Российской Федерации на основе Методологии присвоения кредитных рейтингов нефинансовым компаниям по национальной шкале для Российской Федерации, Методологии анализа взаимосвязи компаний внутри группы, а также Основных понятий, используемых Аналитическим Кредитным Рейтинговым Агентством в рейтинговой деятельности. При присвоении кредитных рейтингов указанным выпускам также использовалась Методология присвоения кредитных рейтингов отдельным выпускам финансовых инструментов по национальной шкале для Российской Федерации.
Впервые кредитные рейтинги АО «Авангард-Агро» и облигационных выпусков АО «Авангард-Агро» (RU000A0ZYC31, RU000A0ZYH02) были опубликованы АКРА 31.07.2017 и 09.10.2017 и 28.11.2017 соответственно. Пересмотр кредитного рейтинга и прогноза по кредитному рейтингу АО «Авангард-Агро», а также кредитного рейтинга указанных облигационных выпусков ожидается в течение одного года с даты рейтингового действия (26.07.2018).
Кредитные рейтинги были присвоены на основании данных, предоставленных АО «Авангард-Агро», информации из открытых источников, а также баз данных АКРА. Кредитные рейтинги являются запрошенными, АО «Авангард-Агро» принимало участие в процессе присвоения кредитного рейтинга.
Факты существенного отклонения информации от данных, зафиксированных в официально опубликованной финансовой отчетности АО «Авангард-Агро», не выявлены.
АКРА не оказывало АО «Авангард-Агро» дополнительных услуг. Конфликты интересов в рамках процесса присвоения кредитного рейтинга выявлены не были.
