АКРА представляет второй выпуск бюллетеня долгового рынка, который описывает текущее состояние и тренды рынка облигаций и госдолга Российской Федерации.
-
Во втором квартале 2023 года выпуск облигаций оказался довольно привлекательным инструментом для эмитентов на фоне стабилизации ставок и интереса инвесторов. В целом во втором квартале сохранялась динамика, наблюдавшаяся в начале года, и при отсутствии геополитических «черных лебедей», как полагает АКРА, объем новых размещений во втором полугодии продолжит расти, в том числе за счет замещающих облигаций.
-
Потенциал выпуска замещающих облигаций по-прежнему есть: при сохранении текущего процента замещения еврооблигаций АКРА оценивает потенциал дополнительных размещений в 18 млрд долл. США.
-
Новым трендом второго квартала стал переход эмитентов к размещению на рынке более крупных выпусков цифровых финансовых активов (ЦФА). Всего с апреля по июнь было размещено ЦФА более чем на 15,8 млрд руб.
- Рейтинги АКРА покрывают свыше 70% долгового рынка по объему непогашенного номинала. В наибольшей степени рейтингами Агентства охвачены кредитные организации (96% долга) и наднациональные банки развития (100% долга).
Текущее состояние долгового рынка
Во втором квартале 2023 года объем рынка облигаций вырос на 2,9% и достиг 40,5 трлн руб. Основным локомотивом роста рынка корпоративных облигаций стали нефинансовые компании, разместившие новые выпуски более чем на 560 млрд руб. В период с апреля по июнь рост ставок купонов по новым размещениям в первом и втором эшелонах эмитентов практически прекратился вслед за замедлением роста кривой доходности ОФЗ (ставки приблизились к уровням первого квартала текущего года). При этом в третьем эшелоне наблюдалось снижение купонных ставок в связи с повышенным спросом инвесторов на данные инструменты.
Учитывая действия Минфина России по финансированию дефицита бюджета посредством выпуска ОФЗ, прирост рынка корпоративных облигаций во втором квартале 2023 года превысил прирост государственного долга (детально о структуре консолидированного госдолга в Приложении 1).
Таблица 1. Структура облигационного рынка по непогашенному номиналу, млрд руб.
Источник: Минфин России, Cbonds, расчеты АКРА
1 Включая ОФЗ-ПК, ОФЗ-ПД, ОФЗ-ИН, ОФЗ-АД, ОФЗ-н, ГСО-ППС, ГСО-ФПС, без учета еврооблигаций.
2 Включая Государственную корпорацию развития «ВЭБ.РФ».
3 Включая АО «ДОМ.РФ», лизинговые компании, микрофинансовые компании, ПУР РЦБ, СФО, СОПФ и ИА.
4 Учитывался кредитный рейтинг, присвоенный одним из четырех кредитных рейтинговых агентств, внесенных в реестр Банка России. При наличии кредитного рейтинга у долгового обязательства (независимо от наличия и уровня кредитного рейтинга эмитента) использовался кредитный рейтинг данного выпуска. Показатель посчитан по рынку корпоративных облигаций, а также по выпускам субъектов и муниципалитетов.
Основной объем облигаций в обращении приходится на долговые обязательства эмитентов первого эшелона (компании с кредитным рейтингом категории «ААА» по национальной шкале для РФ) — более 50% рынка облигаций по непогашенному номиналу. Доля облигаций эмитентов второго эшелона составляет 26%.
Новые размещения во втором квартале 2023 года
В период с 01.04.2023 по 26.06.2023 объем размещения новых облигационных выпусков корпоративных облигаций составил около 0,94 трлн руб. Как показано на рис. 2, примерно половина таких выпусков пришлась на нефинансовые компании первого и второго эшелонов.
Рисунок 2. Отраслевое распределение новых эмитентов — нефинансовых компаний первого и второго эшелонов, млрд руб.
Источник: Cbonds, расчеты АКРА
В табл. 2 и на рис. 3 представлены данные о статистике и объемах новых размещений корпоративных облигаций во втором квартале 2023 года. Объем новых размещений за анализируемый период незначительно превысил показатель первого квартала (939 и 900 млрд руб. соответственно), что обусловлено спросом инвесторов на долговые инструменты и наличием на рынке свободной ликвидности. В третьем квартале АКРА не ожидает значительного прироста новых размещений к уровням, достигнутым с апреля по июнь. Сдерживающими факторами будут ожидания относительно повышения Банком России ключевой ставки, а также меньший объем плановых погашений в третьем квартале (271 млрд руб.) по сравнению со вторым и четвертым кварталами (520 и 571 млрд руб. соответственно).
Таблица 2. Статистика размещений корпоративных облигаций во втором квартале 2023 года, млрд руб.
|
Тип эмитентов |
Всего |
Первый эшелон |
Второй эшелон |
Третий эшелон |
Без рейтинга |
|
Кредитные организации |
171,4 |
123,5 |
47,8 |
— |
— |
|
Наднациональные банки развития |
18,4 |
18,4 |
— |
— |
— |
|
Прочие финансовые организации |
185,9 |
71,4 |
30,2 |
26,8 |
57,5 |
|
Нефинансовые компании |
563,8 |
305,5 |
153,6 |
22,2 |
82,5 |
|
Итого |
939,5 |
518,9 |
231,6 |
49,1 |
140,0 |
Источник: Cbonds, расчеты АКРА
Рисунок 3. Объемы новых размещений в четвертом квартале 2022-го, а также в первом и втором кварталах 2023 года, трлн руб.
Источник: Cbonds, расчеты АКРА
Купоны новых размещений и динамика доходностей в разрезе эшелонов
Спрос инвесторов на долговые инструменты оказал благоприятное влияние на ставки купонов в рамках новых размещений: так, в отдельных категориях эмитентов третьего эшелона наблюдалось их снижение (см. рис. 4).
Рисунок 4. Сравнение купонов по размещаемым облигациям в разрезе уровня кредитоспособности эмитента *
* Средневзвешенный купон по трехлетним корпоративным облигациям, размещенным в течение четвертого квартала 2022 года, первого и второго кварталов 2023-го. В выборке учитывались только рыночные биржевые размещения, включая нефинансовые компании, банки и прочие финансовые институты.
Для категории «В» во втором квартале 2023 года недостаточно данных для расчета показателя.
Источник: Cbonds, расчеты АКРА
Доходности облигаций на вторичном рынке также демонстрируют снижение на фоне стабилизации ситуации на долговом рынке в первом и втором кварталах текущего года. Как показано на рис. 5, относительно средних значений первого квартала индексы доходностей во втором квартале снизились на 14 б. п. для первого эшелона5, 9 б. п. для второго6 и 86 б. п. для третьего7, что говорит о наличии спроса инвесторов на инструменты данного вида и о значительном повышении интереса к облигациям третьего эшелона в отсутствие большого разнообразия инструментов для инвестирования, прежде всего для квалифицированных инвесторов — физических лиц.
5 Использовался индекс CBonds CBI RU Top Market Investable YTM.
6 Cbonds CBI RU Middle Market Investable YTM.
7 Cbonds-CBI RU High Yield YTM.
Рисунок 5. Разница в доходностях эмитентов
Источник: Cbonds, расчеты АКРА
Рынок замещающих облигаций
По состоянию на конец июня 2023-го были размещены замещающие облигации на сумму в эквиваленте 14,3 млрд долл. США. При этом объем замещенных еврооблигаций равен 28,33 млрд долл. США. Коэффициент размещения замещающих облигаций в общем случае зависит от состава держателей бумаг (соотношения резидентов и нерезидентов) и на текущий момент составляет порядка 50% от исходного номинала. Эмитентами, выпустившими замещающие облигации, в настоящее время являются: ПАО «Газпром», ПАО «ЛУКОЙЛ», Публичное акционерное общество «Магнитогорский металлургический комбинат», АО «ХК «МЕТАЛЛОИНВЕСТ» и ПАО «Совкомфлот».
Общий объем еврооблигаций российских компаний в обращении, по которым пока не были выпущены замещающие облигации, равен примерно 36,5 млрд долл. США. Таким образом, при указанном выше коэффициенте замещения дополнительный объем может составить порядка 18 млрд долл. США, что увеличит рынок замещающих облигаций до суммы, эквивалентной приблизительно 32 млрд долл. США.
Вместе с тем дальнейшие размещения будут также зависеть и от планов самих эмитентов, имеющих возможность отказа через получение соответствующего разрешения.
Покрытие рынка корпоративных облигаций кредитными рейтингами
На текущий момент значительная часть рынка долговых инструментов покрывается рейтингами АКРА. Порядка 70% объема выпусков имеет присвоенный Агентством рейтинг эмиссии или эмитента, при этом доля АКРА в эмиссиях банковского сектора составляет 96% (3 432 из 3 581 млрд руб.), в эмиссиях наднациональных институтов развития — 100% (см. рис. 6).
Рисунок 6. Покрытие рынка эмиссий рейтингами АКРА, млрд руб.
Источник: Cbonds, АКРА, расчеты АКРА
Ключевая ставка и доходности ОФЗ
Совет директоров Банка России 09.06.2023 сохранил ключевую ставку на уровне 7,5% годовых. Банк России допускает возможность повышения ставки на ближайших заседаниях на фоне преобладания проинфляционных рисков. В базовом сценарии макропрогноза АКРА прогнозирует уровень ключевой ставки на конец 2023 года, близкий к текущим 7,5%.
Во втором квартале 2023 года продолжается рост доходностей кривой ОФЗ, наблюдаемый с конца 2022 года. Как показано на рис. 7, по сравнению с концом первого квартала текущего года рост усилился только для длинного конца кривой, а доходность краткосрочных ОФЗ практически не изменилась.
Рисунок 7. Динамика кривой ОФЗ
Кредитные риски эмитента
Во втором квартале 2023 года на российском рынке облигаций не было зафиксировано дефолтов новых эмитентов. Вместе с тем риски рефинансирования ранее выпущенных обязательств могут сохраняться для компаний сектора высокодоходных облигаций (ВДО), имеющих низкие показатели ликвидности и покрытия долговой нагрузки (в условиях дальнейшего роста ставок в течение 2023 года). При этом АКРА не прогнозирует массовых дефолтов в ближайшие месяцы в отсутствие на рынке новых «черных лебедей».
Агентство на ежемесячной основе рассчитывает Индекс рейтинговых действий по двум крупнейшим российским рейтинговым агентствам, который отражает динамику оценок данных агентств в отношении кредитоспособности их клиентов (см. рис. 8). Стартовой точкой для расчета является начало 2020 года. Исходя из значений индекса, можно сделать вывод не только о фактическом восстановлении тренда, наблюдавшегося до февраля 2022 года (к началу осени указанного года), но и о компенсационном росте индекса к сложившемуся с начала 2020 года тренду. В целом это может говорить о положительной оценке кредитными рейтинговыми агентствами процесса адаптации компаний в их портфелях к изменившимся макроэкономическим реалиям.
Как и в первом квартале 2023 года, на текущий момент кредитными рейтингами покрыто примерно 85% публичного долга, при этом 81–82% от общего объема облигаций в обращении имеют рейтинги категорий «А-» и выше по национальной шкале для Российской Федерации, что соответствует вероятности ожидаемой однолетней дефолтности АКРА менее 1,5%.
Рисунок 8. Индекс рейтинговых действий
Источник: данные АКРА и Эксперт РА, расчеты АКРА
В третьем квартале 2023 года плановый объем погашения корпоративных облигаций составляет около 270 млрд руб. Текущие ставки и промежуточная стабилизация рынка также могут быть потенциально интересны и новым эмитентам, несмотря на возможный дальнейший рост стоимости безрисковых активов. При этом в условиях ослабления курса рубля интерес инвесторов смещается в сторону замещающих облигаций.
Рынок ЦФА
Во втором квартале текущего года наметилась тенденция к переходу от размещений «в песочнице» пробных выпусков ЦФА в небольших объемах, которые выкупались, как правило, самими эмитентами, и на небольшие сроки к более крупным размещениям пионеров данного рынка.
Так, во втором квартале объем размещений ЦФА превысил 15,8 млрд руб., крупнейшими эмитентами стали:
-
ОАО «РЖД»: объем размещения ЦФА, которые были выпущены на платформе «Мастерчейн» и выкуплены «ВТБ Факторинг», составил 15 млрд руб.;
-
ПАО «Ростелеком»: объем размещения на платформе ЦФА АО «АЛЬФА-БАНК» составил 750 млн руб.
По состоянию на конец июня 2023 года Банк России включил в реестр операторов информационных систем (ОИС) восемь ОИС. АКРА в середине июня текущего года опубликовало проект Методологии присвоения кредитных рейтингов цифровым финансовым активам.
Приложение 1
|
Таблица 3. Структура государственного долга Российской Федерации, млрд руб. |
|||||
|
2019 |
2020 |
2021 |
2022 |
I кв. 2023 |
|
|
Долг консолидированного правительства Российской Федерации |
|||||
|
ИТОГО |
15 103,5 |
20 629,9 |
22 269,4 |
23 759,2 |
24 601,7 |
|
% ВВП |
13,8% |
19,2% |
16,5% |
15,5% |
16,1% |
|
млрд долл. США |
244,0 |
279,3 |
299,8 |
337,8 |
319,1 |
|
гарантии |
1 744,9 |
2 048,9 |
2 170,0 |
2 112,3 |
2 204,0 |
|
ценные бумаги |
12 458,5 |
17 677,0 |
19 477,4 |
21 294,2 |
22 096,0 |
|
другое |
900,1 |
904,0 |
622,0 |
352,8 |
301,6 |
|
гарантии |
11,6% |
9,9% |
9,7% |
8,9% |
9,0% |
|
ценные бумаги |
82,5% |
85,7% |
87,5% |
89,6% |
89,8% |
|
другое |
6,0% |
4,4% |
2,8% |
1,5% |
1,2% |
|
внутренний долг8 |
11 670,0 |
16 421,8 |
17 816,6 |
19 709,6 |
20 223,2 |
|
внешний долг |
3 433,5 |
4 208,1 |
4 452,8 |
4 049,7 |
4 378,5 |
|
внутренний долг |
77,3% |
79,6% |
80,0% |
83,0% |
82,2% |
|
внешний долг |
22,7% |
20,4% |
20,0% |
17,0% |
17,8% |
|
Долг федерального правительства |
|||||
|
ИТОГО |
13 567,4 |
18 940,4 |
20 921,9 |
22 819,5 |
23 724,8 |
|
% ВВП |
12,4% |
17,6% |
15,5% |
14,9% |
15,5% |
|
млрд долл. США |
219,2 |
256,4 |
281,6 |
324,4 |
307,8 |
|
гарантии |
1 661,0 |
1 993,4 |
2 126,0 |
2 083,6 |
2 172,2 |
|
ценные бумаги |
11 848,7 |
16 882,5 |
18 657,7 |
20 628,5 |
21 434,2 |
|
другое |
57,7 |
64,5 |
138,1 |
107,5 |
118,4 |
|
гарантии |
12,2% |
10,5% |
10,2% |
9,1% |
9,2% |
|
ценные бумаги |
87,3% |
89,1% |
89,2% |
90,4% |
90,3% |
|
внутренний долг |
10 171,9 |
14 751,4 |
16 486,4 |
18 781,0 |
19 357,8 |
|
внешний долг |
3 395,4 |
4 189,0 |
4 435,4 |
4 038,6 |
4 367,0 |
|
внутренний долг |
75,0% |
77,9% |
78,8% |
82,3% |
81,6% |
|
внешний долг |
25,0% |
22,1% |
21,2% |
17,7% |
18,4% |
|
Внутренний долг |
10 171,9 |
14 751,4 |
16 486,4 |
18 781,0 |
19 357,8 |
|
гарантии |
840,5 |
695,3 |
726,6 |
701,7 |
708,2 |
|
ценные бумаги |
9 331,4 |
14 056,2 |
15 759,9 |
18 079,3 |
18 649,5 |
|
Внешний долг |
3 395,4 |
4 189,0 |
4 435,4 |
4 038,6 |
4 367,0 |
|
гарантии |
820,4 |
1 298,2 |
1 399,4 |
1 381,9 |
1 464,0 |
|
ценные бумаги |
2 517,3 |
2 826,3 |
2 897,9 |
2 549,2 |
2 784,7 |
|
другое |
57,7 |
64,5 |
138,1 |
107,5 |
118,4 |
|
Долг субъектов |
2 113,0 |
2 496,0 |
2 474,4 |
2 788,7 |
2 966,1 |
|
% ВВП |
1,9% |
2,3% |
1,8% |
1,8% |
1,9% |
|
млрд долл. США |
34,1 |
33,8 |
33,3 |
39,6 |
38,5 |
|
гарантии |
55,4 |
48,4 |
39,3 |
24,9 |
27,5 |
|
ценные бумаги |
588,5 |
769,9 |
799,9 |
651,8 |
648,0 |
|
банковские кредиты |
575,8 |
568,1 |
257,6 |
126,2 |
78,0 |
|
бюджетные кредиты |
886,2 |
1 102,9 |
1 371,5 |
1 979,9 |
2 206,7 |
|
другое |
7,1 |
6,7 |
6,3 |
5,9 |
5,9 |
|
Внутренний долг |
2 086,9 |
2 468,4 |
2 449,0 |
2 769,9 |
2 946,9 |
|
гарантии |
45,7 |
36,3 |
28,4 |
19,8 |
21,9 |
|
ценные бумаги |
588,5 |
769,9 |
799,9 |
651,8 |
648,0 |
|
банковские кредиты |
575,8 |
568,1 |
257,6 |
126,2 |
78,0 |
|
бюджетные кредиты |
876,8 |
1 094,1 |
1 363,2 |
1 972,1 |
2 198,9 |
|
другое |
0,1 |
0,1 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
|
Внешний долг |
26,1 |
27,6 |
25,4 |
18,8 |
19,2 |
|
гарантии |
9,7 |
12,12 |
10,88 |
5,13 |
5,58 |
|
ценные бумаги |
- |
- |
- |
- |
- |
|
банковские кредиты |
- |
- |
- |
- |
- |
|
бюджетные кредиты |
9,4 |
8,79 |
8,30 |
7,78 |
7,78 |
|
другое |
7,0 |
6,6 |
6,2 |
5,9 |
5,9 |
|
Долг муниципалитетов |
401,4 |
387,6 |
377,0 |
374,6 |
384,7 |
|
% ВВП |
0,4% |
0,4% |
0,3% |
0,2% |
0,3% |
|
млрд долл. США |
6,5 |
5,2 |
5,1 |
5,3 |
5,0 |
|
гарантии |
28,6 |
7,1 |
4,7 |
3,8 |
4,3 |
|
ценные бумаги |
21,3 |
24,7 |
19,9 |
13,9 |
13,9 |
|
банковские кредиты |
259,5 |
264,7 |
220,0 |
113,3 |
99,3 |
|
бюджетные кредиты |
92,1 |
91,2 |
132,4 |
243,6 |
267,1 |
|
другое |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
|
Внутренний долг |
380,1 |
387,2 |
376,8 |
374,5 |
384,6 |
|
гарантии |
7,3 |
6,7 |
4,5 |
3,7 |
4,2 |
|
ценные бумаги |
21,3 |
24,7 |
19,9 |
13,9 |
13,9 |
|
банковские кредиты |
259,5 |
264,7 |
220,0 |
113,3 |
99,3 |
|
бюджетные кредиты |
92,1 |
91,2 |
132,4 |
243,6 |
267,1 |
|
другое |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
0,0 |
|
Внешний долг |
21,3 |
0,4 |
0,2 |
0,1 |
0,1 |
|
гарантии |
21,3 |
0,350 |
0,232 |
0,126 |
0,093 |
|
ценные бумаги |
- |
- |
- |
- |
- |
|
банковские кредиты |
- |
- |
- |
- |
- |
|
бюджетные кредиты |
- |
- |
- |
- |
- |
|
другое |
- |
- |
- |
- |
- |
|
Долг федерального правительства в ценных бумагах |
|
|
|
||
|
ИТОГО |
11 848,7 |
16 882,5 |
18 657,7 |
20 628,5 |
21 434,2 |
|
в национальной валюте |
9 331,4 |
14 056,2 |
15 759,9 |
18 079,3 |
18 649,5 |
|
в иностранной валюте |
2 517,3 |
2 826,3 |
2 897,9 |
2 549,2 |
2 784,7 |
|
в национальной валюте |
78,8% |
83,3% |
84,5% |
87,6% |
87,0% |
|
в иностранной валюте |
21,2% |
16,7% |
15,5% |
12,4% |
13,0% |
|
Внутренний долг федерального правительства в ценных бумагах |
|||||
|
Разбивка по типам ценных бумаг |
9 331,4 |
14 056,2 |
15 759,9 |
18 079,3 |
18 649,5 |
|
ОФЗ |
8 969,1 |
13 708,9 |
15 533,5 |
17 904,9 |
18 475,1 |
|
ОФЗ-ПД (постоянный купон) |
6 474,7 |
8 102,2 |
9 812,7 |
9 794,8 |
10 276,7 |
|
ОФЗ-АД (с амортизацией) |
345,0 |
282,6 |
209,3 |
166,0 |
136,5 |
|
ОФЗ-ПК (переменный купон) |
1 713,9 |
4 709,3 |
4 709,3 |
6 896,9 |
6 896,9 |
|
ОФЗ-ИН (с защитой от инфляции) |
371,2 |
574,8 |
763,1 |
1 025,1 |
1 146,1 |
|
ОФЗн (для населения) |
64,2 |
39,9 |
39,2 |
22,2 |
19,0 |
|
ГСО |
362,3 |
347,3 |
226,4 |
174,4 |
174,4 |
|
Курс руб./долл. США, на конец периода |
61,91 |
73,88 |
74,29 |
70,34 |
77,09 |
|
ВВП, млрд руб |
109 608 |
107 658 |
135 295 |
153 435 |
153 036 |
Источник: сайт Минфина России
8 Деление на внешний и внутренний долг в соответствии с Бюджетным кодексом Российской Федерации.
Приложение 2
Рисунок 9. Объем облигаций9 в обращении по непогашенному номиналу в разрезе уровней рейтинга, млрд руб.
Источник: Cbonds, расчеты АКРА
9 Учитывался кредитный рейтинг, присвоенный одним из четырех кредитных рейтинговых агентств, внесенных в реестр Банка России. При наличии кредитного рейтинга у долгового обязательства (независимо от наличия и уровня кредитного рейтинга эмитента) использовался кредитный рейтинг данного выпуска. Показатель посчитан по рынку корпоративных облигаций, а также по выпускам субъектов и муниципалитетов.
Рисунок 10.
Количество эмитентов в разрезе уровней рейтинга
Источник:
Cbonds, расчеты АКРА
