Анализ элементов внешнего сектора экономики Казахстана
Контекст
Экономика Казахстана демонстрировала активный рост за счет отраслей, ориентированных на экспорт, но данный рост во многом был связан с притоком внешних инвестиций и с соответствующими выплатами по ним. На этом фоне возникают риски со стороны внешнеэкономической среды, к которым внешние счета Казахстана стали чувствительны. Разберемся, какие события последних двух десятилетий стали существенными факторами структурной перестройки текущего счета платежного баланса1 и могут вызывать похожие изменения в будущем.
С 2000 по 2013 год текущий счет страны показывал различные сальдированные значения, но в период с 2014 по 2025 год можно говорить о его хроническом дефиците (за исключением 2022 года, когда был зафиксирован профицит в размере 2,9% ВВП). В среднем с начала двухтысячных текущий счет формировался с небольшим дефицитом, составлявшим порядка 1,2% ВВП. Однако можно выделить период, для которого были характерны частые и значительные дефициты: он начался в 2015 году с перехода на новый на тот момент валютный режим и завершился кризисом 2020-го, вызванным пандемией COVID-19 (см. рис. 1).
1 Текущий счет платежного баланса — один из наиболее важных показателей в экономике. Он отображает совокупность операций с внешним миром посредством товарооборота, предоставления и потребления услуг, а также взаимных доходов — первичных (инвестиционных) и вторичных (текущих). Понимание механизма его формирования дает ответы на вопросы об устойчивости или уязвимости внешних счетов страны, говорит о том, живет ли экономика в долг или накапливает ресурсы, отображает потенциальное давление на курс национальной валюты, ее переоцененность или недооцененность.
Рисунок 1. Сальдо текущего счета платежного баланса, % ВВП
Источник: национальные ведомства Республики Казахстан, расчеты АКРА
Если говорить о структуре текущего счета и механизме его формирования, то ключевой момент здесь — почти полное покрытие положительного чистого экспорта балансом первичных доходов нерезидентов2 (см. рис. 2). В среднем за период с 2000 года первичные доходы нерезидентов к выплате составляли 29% товарного экспорта (или почти треть), а в отдельные годы достигали 45%. Это высокий показатель с учетом того, что товарный экспорт на 64% состоит из продукции добывающих отраслей3, на которые приходится 72% прямых инвестиций нерезидентов4. Иными словами, нерезиденты получают по своим финансовым вложениям объем дохода, сопоставимый с третью дохода страны от экспорта.
2 В счете текущих операций первичные доходы нерезидентов отражают доходы нерезидентов от факторов производства (оплата труда, инвестиционные доходы); вторичные — переводы трансфертного характера.
3 Минеральные продукты, добытые за период с января по май 2025 года.
4 Доля добычи нефти и природного газа в 2005–2024 годах.
Рисунок 2. Поквартальная структура текущего счета по базовым компонентам, млн долл. США
Источник: национальные ведомства Республики Казахстан, расчеты АКРА
Рисунок 3. Первичные доходы нерезидентов к выплате относительно товарного экспорта Казахстана, %
Источник: национальные ведомства Республики Казахстан, расчеты АКРА
Вклад компонентов текущего счета отличается стабильностью: с начала века по базовым компонентам текущего счета не было переходов от нетто-положительных (профицитных) значений к отрицательным (дефицитным) или наоборот, за исключением баланса вторичных доходов — самого незначительного по величине компонента. В качестве тенденции можно выделить лишь периоды увеличения или уменьшения номинальных величин компонентов, что отражает уровень экономической активности в стране и не является структурным изменением. Что же касается структурных перемен в формировании текущего счета, то для понимания их природы важно зафиксировать, какие сигналы5 следует рассматривать как потенциальные триггеры. Иными словами, какие события или их прокси в прошлом вызывали и/или вызывают статистически значимую перестройку структуры текущего счета. Такими событиями, по мнению АКРА, можно назвать смену валютного режима в 2015 году, наивысший уровень волатильности национальной валюты (как номинального эффективного обменного курса (НЭОК) тенге, так и по отношению к доллару США), а также отклонение нефтяной конъюнктуры от долгосрочного тренда. В дальнейшем эти триггеры (в случае статистического подтверждения) способны приводить к изменениям структуры текущего счета Казахстана.
5 Под структурными переменами понимается статистически значимое изменение трех ключевых статистических моментов: среднего показателя, медианы и дисперсии. В данном случае статистическая значимость была оценена по 5%-ному уровню значимости (5%-ному риску отклонения).
Триггеры изменений
1. Валютный режим Национального банка Республики Казахстан (НБРК)
С начала двухтысячных выделяются три периода, для каждого из которых был характерен свой валютный режим. До 2008 года действовало свободное курсообразование, с 2008 по 2015 год курс был управляемым, а с 2015 года по настоящее время вновь введен плавающий курс. Смена валютного режима в 2008-м была нацелена на сдерживание девальвационных ожиданий и сохранение стабильности финансовой системы, учитывая довольно высокий уровень долларизации обязательств. Введенный режим подразумевал низкую волатильность курса или ее отсутствие, что отличает его от свободного курсообразования, раскрывающего потенциальные дисбалансы на валютном рынке. В рамках интервенций НБРК использовал валютные резервы на покупку 3,1 млрд долл. США6 в 2008 году и на продажу 5,8 млрд долл. США в 2009-м. В 2014–2015 годах в ходе затянувшейся смены валютного режима НБРК провел продажи валюты в 2014 году на 22,4 млрд долл. США, а в 2015-м — на 12,7 долл. США, что говорит о сглаживании накопившихся на тот момент дисбалансов на валютном рынке. Следовательно, с точки зрения валютного режима период с 2000 года можно разделить не на три, а на два крупных этапа с границей во второй половине 2015-го.
2. Волатильность тенге относительно доллара США и НЭОК
Анализ исторического ряда данных по курсовой волатильности показывает, что периоды всплесков и спадов ожидаемо напоминают периодизацию валютного режима (см. рис. 4а): крупнейший за 2002–2025 годы7 всплеск волатильности номинального курса тенге к доллару США произошел во второй половине 2015 года.
В случае с НЭОК тенге ситуация аналогичная: здесь пик волатильности пришелся на конец 2016-го и начало 2017 года (см. рис. 4б)8. АКРА не учитывает характерную для начала двухтысячных высокую волатильность указанного показателя и рассматривает ее как остаточный эффект от кризисных явлений последнего десятилетия прошлого века, не дающий релевантной информации для анализа.
6 Здесь и далее в нетто-выражении.
7 Расчет производился на основании волатильности от разницы логарифмов.
8 Сдвиг отчасти можно объяснить вкладом валют прочих торговых партнеров (помимо США) и использованием базовых помесячных данных.
Рисунок 4а. Динамика курса тенге к доллару США9
Источник: национальные ведомства Республики Казахстан, расчеты АКРА
9 Расчет производился на основании ряда данных по волатильности с декабря 2001 года.
Рисунок 4б. Динамика НЭОК тенге
Источник: национальные ведомства Республики Казахстан, расчеты АКРА
3. Нефтяная конъюнктура
Один из наиболее очевидных триггеров для текущего счета Казахстана —нефтяная конъюнктура, прокси-показателем для которой выступает цена на нефть марки Brent. Эта цена имеет очевидную статистическую значимость при формировании поступлений (доля экспорта топливно-энергетических товаров в товарном экспорте — 57%)10 и вычета (по части выплат по первичным доходам нерезидентов, основная доля11 которых приходится на нефтегазовую отрасль) в рамках текущего счета платежного баланса. Триггером при этом считается событие статистически значимого отклонения от долгосрочного тренда цены на нефть12; данное отклонение пришлось на вторую половину 2017 года.
Триггерные события дают следующую периодизацию для выявления структурных сдвигов при формировании текущего счета: вторая половина 2015 года (в связи со сменой валютного режима и максимальным всплеском волатильности курса тенге к доллару США) и 2017 год (с учетом предполагаемого сдвига тренда цены на нефть и крупнейшего всплеска волатильности НЭОК). В отношении этих двух триггерных периодов АКРА провело тесты на равенство по трем ключевым статистическим моментам.
Структурный сдвиг определяется как статистически обоснованное расхождение ключевых статистических моментов в периоды до наступления триггерного события и после него для основных компонентов текущего счета платежного баланса — товарного экспорта, выплат по первичным доходам нерезидентов и сальдо текущего счета13.
10 За период с января по май 2025 года.
11 54% — добыча нефти и природного газа; 59% — горнодобывающая промышленность (за период с января по март 2025 года).
12 Используется тестирование дифференциала цены на нефть марки Brent на базе CUSUM-теста — метода статистического контроля для обнаружения структурных изменений процессов и сдвигов в параметрах, которые остаются незаметными при использовании стандартных методов контроля.
13 Тест на равенство (Test of Equality по 5%-ному уровню значимости, или по 95%-ному уровню доверия) использовался для тестирования на расхождение.
Заключение
АКРА рассмотрело четыре триггерных события/фактора, а также ключевые потенциальные триггерные моменты, влияющие на структуру текущего счета платежного баланса Казахстана. На основании двух статистических тестов равенства, проведенных Агентством, была проверена гипотеза о переменах в структуре формирования основных компонентов текущего счета (товарный экспорт, выплаты по первичным доходам нерезидентов) и сальдо текущего счета платежного баланса.
По товарному экспорту полученные вероятностные оценки говорят о том, что события 2015 и 2017 годов14 заметно изменили его статистические моменты в эти триггерные периоды. По первичным доходам нерезидентов15 виден почти полностью подтверждаемый сдвиг в ответ на события 2017 года16 и наблюдается отсутствие статистически значимого расхождения в связи с событиями 2015 года. Сальдо текущего счета платежного баланса отражает статистически значимую реакцию на события 2015 года (кроме дисперсии) и реагирует на события 2017 года с точки зрения средних и медианных показателей (по большинству методик), не проявляя при этом реакции по дисперсии.
Как видим, в отношении событий 2015 года структурный сдвиг есть по экспорту товаров, частично — по сальдо текущего счета и не фиксируется по первичным доходам нерезидентов. В отношении событий 2017 года есть структурные сдвиги по экспорту товаров и первичным доходам нерезидентов, а также отчасти — по сальдо текущего счета. Иными словами, товарный экспорт сильно реагирует на триггеры 2015 и 2017 годов, тогда как по первичным доходам нерезидентов есть реакция на триггерные события 2017-го, но не 2015 года. По сальдо текущего счета нет сдвигов в ответ на события 2015 года и видна неявная реакция на триггерные события 2017 года, что можно объяснить компенсирующими механизмами, заложенными в сальдо текущего счета и обеспечивающими стабильность его структуры.
Учитывая описанные выше наблюдения, при анализе перспектив развития текущего счета Казахстана следует акцентировать внимание на таких факторах, как волатильность НЭОК тенге и отклонения нефтяной конъюнктуры от долгосрочного тренда.
14 Как было указано ранее, события 2015 года связаны со сменой валютного режима и с волатильностью курса тенге к доллару США, а события 2017 года — с волатильностью НЭОК тенге и с изменением долгосрочного нефтяного тренда.
15 Среднее и медиана показывают наличие сдвига, а дисперсия фиксирует сдвиг по четырем методикам подсчета из пяти и его отсутствие — по одной из пяти.
16 За исключением того, что в отношении дисперсии сдвиг фиксируется по четырем методикам из пяти.
Таблица 1. Результаты тестирования на равенство и расхождение в структуре компонентов текущего счета в связи с триггерными событиями17
Источник: национальные ведомства Республики Казахстан, U.S. Energy Information Administration, расчеты АКРА
17 Тестирование на расхождение проводится на основе Теста на равенство (Test of Equality) по 5%-ному уровню значимости (95%-ному уровню доверия).
