Анализ динамики финансовых показателей 50 крупнейших российских публичных нефинансовых компаний (топ-50)1 в 2024 году и первом полугодии 2025 года
В 2024 году и первой половине 2025 года крупнейшие российские компании, как и экономика страны в целом, функционировали в сложных макроэкономических условиях и под усиливающимся санкционным давлением. Тем не менее в 2024 году топ-50 компаний продемонстрировали положительную динамику выручки, что было обусловлено как переориентацией экспорта на новые рынки, так и экономическим ростом внутри страны. В первом полугодии 2025 года, несмотря на исчерпание эффекта быстрых механизмов замещения экспортных потоков и ухудшение макроэкономических условий, выручка компаний выборки осталась на уровне соответствующего периода 2024 года. При этом АКРА отмечает тенденцию к ухудшению отдельных финансовых показателей топ-50 компаний. Так, согласно расчетам Агентства, рентабельность по FFO до чистых процентных платежей и налогов2 компаний выборки, оставаясь на довольно высоком уровне, по итогам прошлого года снизилась до 24%, а по итогам первого полугодия 2025 года — до 23%, тогда как в 2021–2023 годах она превышала 26%. Это связано со множеством факторов, таких как увеличение затрат на оплату труда, рост цен на ресурсы и комплектующие, усложнение логистических цепочек и перегруженность транспортной инфраструктуры, особенно на маршрутах через Дальний Восток, удорожание трансграничных платежей и др. Кроме того, в 2024–2025 годах продолжились снижение маржи чистой прибыли и ухудшение показателей долговой нагрузки и обслуживания долга на фоне роста процентных ставок.
1 В рамках настоящего аналитического комментария под публичными нефинансовыми компаниями АКРА понимает организации нефинансового сектора, которые опубликовали отчетность за 2024 год, а также организации, чья отчетность за 2024 год на момент проведения анализа не была опубликована, но в отношении которых Агентство располагает достаточной экспертной информацией для учета финансовых показателей при проведении сравнительного анализа. По итогам 2024 года в топ-50 вошли семь нефтегазовых компаний, 11 металлургических, пять компаний розничной торговли, семь электроэнергетических компаний и три транспортные; 17 компаний попали в категорию «Прочие». Для расчета показателей за первое полугодие 2025 года Агентство использовало отчетность по той же выборке компаний по состоянию на 30.06.2025.
2 Операционный денежный поток до изменения оборотного капитала, выплаты процентов и налогов. Показатель отражает объем денежных средств, генерируемых в ходе операционной деятельности; может быть использован для сопоставления размера и уровня долговой нагрузки рейтингуемых лиц из широкого круга отраслей.
В 2024 году выручка топ-50 компаний продемонстрировала более сильную динамику по сравнению с 2023 годом, увеличившись на 14% в годовом сопоставлении, до 72,6 трлн руб. (+0,9% в 2023 году)3. Можно констатировать, что в 2024 году крупнейшие российские экспортеры (прежде всего из нефтегазовой и металлургической отраслей) смогли в условиях ужесточения санкций переориентироваться на новые рынки, что положительно сказалось на динамике общей выручки топ-50 компаний. В свою очередь, входящие в анализируемую выборку компании из отраслей, ориентированных на внутренний рынок (таких как розничная торговля, электроэнергетика и транспорт), сохранили положительную динамику выручки на фоне продолжившегося роста российской экономики.
При этом текущий год оказался более сложным как для крупных компаний, входящих в топ-50, так и для экономики в целом. Среди факторов, которые негативно влияют на динамику роста выручки в 2025 году, АКРА отмечает снижение цен на нефть, колебания валютного курса, более избирательное предоставление господдержки в условиях бюджетного дефицита, замедление, наблюдаемое в отдельных секторах экономики. Несмотря на ухудшение макроэкономических условий в первом полугодии 2025 года, объем выручки топ-50 компаний остался на уровне аналогичного периода предыдущего года — 34,8 трлн руб. При этом динамика выручки в 2024–2025 годах по-прежнему уступает динамике ВВП в текущих ценах: отношение выручки компаний выборки к ВВП продолжило снижение третий год подряд и по итогам прошлого года составило 36% (против 37% в 2023 году) и осталось на этом уровне по итогам первого полугодия 2025 года (для сравнения — в 2021 году этот показатель находился на уровне 44%). Разворот данной тенденции в среднесрочной перспективе будет зависеть от внешнеполитической обстановки.
3 Поскольку по отдельным крупным компаниям отчетность начиная с 2024 года перестала быть доступной, их результаты были ретроспективно исключены из расчетов за предыдущие периоды для сохранения сопоставимости.
Рисунок 1. Выручка топ-50 компаний в сравнении с ВВП, трлн руб.
Источник: расчеты АКРА
В 2024 году рост выручки наблюдался во всех отраслевых сегментах топ-50 компаний. При этом основное влияние на ее динамику продолжали оказывать результаты компаний нефтегазового сектора, что объясняется их значительной долей в совокупной выручке компаний выборки. Так, если в 2023 году выручка нефтегазовых компаний снизилась на 11% на фоне санкций против российской нефти и снижения объема потребления российского газа, то в 2024-м их выручка выросла на 16%, чему способствовали относительно высокие цены на нефть, переориентация на новые экспортные рынки, а также ослабление курса рубля в течение года.
Рост выручки ниже уровня инфляции среди компаний выборки показали только металлургические компании: выручка компаний сектора по итогам 2024 года увеличилась на 4,1% (+4,0% в 2023-м). На результаты металлургических компаний негативно повлиял ряд факторов, в том числе снижение мировых цен на металлы, сокращение внутреннего спроса в связи с замедлением строительного сектора и продолжающееся санкционное давление. Смягчить их эффект позволили переориентация экспорта на азиатские рынки и ослабление рубля.
Росту выручки компаний из отраслей, ориентированных на российский рынок, продолжили способствовать меры господдержки, а также инфляционные процессы в экономике. Прирост выручки в розничной торговле в 2024 году составил 19% (выручка компаний данного сегмента стабильно растет с 2020 года). Электроэнергетические и транспортные компании показали рост выручки на 13 и 12% соответственно.
В первом полугодии 2025 года компании из этих секторов экономики продолжили демонстрировать рост. Так, прирост выручки в розничной торговле в первой половине 2025 года составил 21% по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года, в электроэнергетике — 10%, в транспортном секторе — 8%.
Благодаря этому объем выручки топ-50 компаний по результатам первого полугодия 2025 года остался на уровне соответствующего периода 2024 года, несмотря на снижение выручки компаний из экспортно ориентированных отраслей. Снижение выручки в нефтегазовом и металлургическом секторах составило 11 и 3,8% соответственно на фоне нисходящей траектории мировых цен на нефть и металлургическую продукцию, а также продолжающегося санкционного давления.
Рисунок 2. Вклад отраслей в динамику выручки топ-50 компаний в 2024 году
Источник: расчеты АКРА
Рисунок 3. Вклад отраслей в динамику выручки топ-50 компаний в первой половине 2025 года
Источник: расчеты АКРА
Волатильность результатов топ-50 компаний в значительной мере определяется волатильностью выручки компаний нефтегазового сектора. В 2024 году темпы роста выручки компаний выборки превзошли инфляционную динамику впервые за последние три года, что было связано в первую очередь с восстановлением объема выручки в нефтегазовом секторе. Однако в первом полугодии 2025 года выручка топ-50 компаний осталась на уровне соответствующего периода 2024 года, в значительной мере из-за снижения выручки компаний отрасли. Выручка компаний выборки, за исключением нефтегазового сектора, росла темпами, превышающими инфляцию, в 2023–2025 годах.
Рисунок 4. Динамика выручки топ-50 компаний в сопоставлении с инфляцией
Источник: расчеты АКРА
Доля нефтегазовой отрасли в общей выручке топ-50 компаний незначительно увеличилась в 2024 году по сравнению с 2023 годом на фоне роста выручки компаний сектора, оставшись при этом на уровне ниже 50%. Но в первом полугодии 2025-го указанная доля продолжила снижение и составила 43%, что оказалось ниже данного показателя в пандемийном 2020 году, когда произошло рекордное сокращение добычи в рамках соглашения ОПЕК+ на фоне резкого падения цен на нефть. Тенденция снижения веса нефтегазовой отрасли обусловлена внешними факторами, но при этом отражает процессы диверсификации, идущие в российской экономике.
Компании сектора розничной торговли опередили по доле выручки в ее общем объеме представителей металлургической отрасли и вышли на второе место с показателями 13% в 2024 году и 15% — в первой половине 2025 года (12% в 2023-м). На металлургические компании пришлось порядка 11% выручки в 2024 году и 10% — в первой половине 2025 года (12% в 2023-м).
Рисунок 5. Доля отрасли в совокупной выручке топ-50 компаний
Источник: расчеты АКРА
Темпы роста расходов на персонал топ-50 компаний в абсолютном выражении как в 2024 году, так и в первом полугодии 2025-го4 примерно соответствовали динамике среднего уровня зарплат в экономике и опережали инфляцию, что связано с дефицитом рабочей силы и общей тенденцией повышения заработных плат. При этом затраты компаний выборки на оплату труда продолжали опережать темпы роста выручки. Таким образом, рост отношения затрат на оплату труда к выручке топ-50 компаний продолжается с 2021 года. В 2024 году затраты на персонал составили 12% годовой выручки, а в первой половине 2025 года достигли уже 15% от выручки за этот период (по сравнению с 11% в 2023 году). На фоне опережающего роста одного из основных компонентов себестоимости — расходов на персонал — АКРА отмечает снижение показателей рентабельности в среднем по выборке. Рентабельность по FFO до чистых процентных платежей и налогов топ-50 компаний составила в 2024 году 24%, а в первой половине 2025 года — 23% (по сравнению с 26% в 2023-м), что тем не менее по-прежнему соответствует высокому уровню рентабельности.
4 Поскольку не все компании раскрывают данные по расходам на персонал в полугодовой отчетности, расчет соответствующих показателей за первую половину 2025 года производился по 31 компании, для которых эти данные доступны. Агентство считает данную выборку достаточно репрезентативной.
Рисунок 6. Динамика расходов на оплату труда топ-50 компаний
Источник: расчеты АКРА
Рисунок 7. Отношение расходов на оплату труда к выручке и рентабельность по FFO до чистых процентных платежей и налогов топ-50 компаний
Источник: расчеты АКРА
Агентство также отмечает значительный рост отношения процентных платежей к выручке по компаниям выборки на фоне роста рыночных ставок по кредитам в последние годы. Так, в 2024 году данный показатель составил 5,2%, а в первом полугодии 2025-го — 7,5% (по сравнению с 3,5% в 2023 году). Несмотря на начавшийся цикл смягчения денежно-кредитной политики (ДКП) можно предполагать, что данный показатель останется на высоком уровне в 2026 году и в дальнейшем будет зависеть от динамики ключевой ставки. На фоне роста процентных расходов в совокупности с увеличением других затрат рентабельность по чистой прибыли топ-50 компаний демонстрирует устойчивую тенденцию к снижению с 2021 года. В 2024 году и в первом полугодии 2025-го данный показатель составил 9,6 и 8,4% соответственно (по сравнению с 10% в 2023 году).
Рисунок 8. Отношение уплаченных процентов к выручке и маржа чистой прибыли топ-50 компаний
Источник: расчеты АКРА
В 2024 году отношение совокупных капитальных затрат5 топ-50 компаний к выручке осталось примерно на уровне 2023 года и составило около 16%. На высоком уровне 25%, как и в предыдущем году, остались капитальные затраты в электроэнергетике, что связано с реализацией инвестиционных программ несколькими крупными компаниями сектора. При этом Агентство отмечает, что во второй половине 2024-го и в начале 2025 года в условиях роста стоимости финансирования многие компании начали пересматривать объемы инвестиционных программ, что может найти отражение в отчетности по итогам 2025 года. По результатам первого полугодия 2025-го капитальные затраты также составили около 16% от выручки по компаниям выборки, но в секторе электроэнергетики уже фиксируется снижение показателя с 25 до 20%, а его рост в нефтегазовой и металлургической отраслях обусловлен снижением выручки, а не увеличением капитальных затрат.
5 Затраты на приобретение основных средств и нематериальных активов.
Рисунок 9. Капитальные затраты топ-50 компаний, % от выручки
Источник: расчеты АКРА
Негативная динамика показателей долговой нагрузки и покрытия процентных платежей, отмечавшаяся у компаний выборки в рассматриваемом периоде, соответствовала ожиданиям АКРА. Долговая нагрузка (отношение общего долга к FFO до чистых процентных платежей и налогов) увеличилась до 2,1х в 2024-м и осталась на этом уровне по состоянию на конец первой половины 2025 года6 (против 1,9х в 2023-м и 1,5х в 2022-м), но находится ниже пиковой отметки 2020 года (2,7х), когда снижение FFO до чистых процентных платежей и налогов в нефтегазовой отрасли сказалось на общих показателях топ-50 компаний. Покрытие процентных платежей (отношение FFO до чистых процентных платежей и налогов к процентным платежам) снизилось до 4,7x в 2024 году и до 3,1x — в первом полугодии 2025-го (по сравнению с 7,5х в 2023 году) в связи с продолжившимся ростом процентных ставок на долговом рынке7. Несмотря на начавшееся смягчение ДКП, в 2025 году, согласно прогнозам АКРА, средний уровень ключевой ставки будет находиться на уровне около 19% годовых (против 17,6% в 2024-м), в результате чего показатель покрытия процентных платежей по результатам текущего года может продемонстрировать дальнейшее снижение. Вероятно, восстановление данного показателя можно будет наблюдать в отчетности не ранее чем за 2026 год.
6 Для расчета долговой нагрузки на 30.06.2025 АКРА использовало FFO до чистых процентных платежей и налогов за предыдущие 12 месяцев.
7 В данном аналитическом комментарии для расчета покрытия процентных платежей АКРА использовало показатель «Проценты уплаченные» из «Отчета о движении денежных средств» в отличие от прошлогоднего исследования, когда использовался показатель «Процентные расходы» из «Отчета о прибыли или убытке». В связи с этим показатели покрытия процентных платежей за предыдущие годы были пересчитаны.
Рисунок 10. Динамика долговой нагрузки топ-50 компаний
Источник: расчеты АКРА
АКРА отмечает, что в течение цикла ужесточения ДКП рост эффективной процентной ставки по совокупному кредитному портфелю топ-50 компаний отставал от темпов повышения ключевой ставки. Это объясняется наличием в портфелях крупнейших компаний значительной доли (более высокой по сравнению с менее крупными заемщиками) долгосрочных кредитов по фиксированным ставкам, а также кредитов в иностранной валюте с более низкими процентными ставками, замещение которых новыми более дорогими кредитами происходило с лагом по отношению к циклу повышения ключевой ставки. Агентство предполагает, что динамика эффективной процентной ставки будет продолжать отставать от динамики ключевой ставки и в период начавшегося смягчения ДКП. Иными словами, несмотря на снижение ключевой ставки эффективная ставка по кредитному портфелю топ-50 по-прежнему будет находиться на высоком уровне во второй половине 2025 года и в начале 2026 года, что соответствующим образом будет влиять на показатели долговой нагрузки и обслуживания долга.
Рисунок 11. Динамика ключевой ставки Банка России и эффективной процентной ставки по кредитному портфелю топ-50 компаний
Источник: расчеты АКРА
В отраслевом разрезе в секторе электроэнергетики и у металлургических компаний в течение 2024 года и в первой половине 2025-го сохранялась тенденция незначительного увеличения долговой нагрузки. Долговая нагрузка компаний нефтегазового сектора продемонстрировала небольшое снижение по сравнению с показателем 2023 года; также продолжила уменьшаться долговая нагрузка компаний розничной торговли8, у которых этот показатель демонстрирует тенденцию к снижению с 2021 года.
8 В настоящем аналитическом комментарии (в отличие от опубликованного в 2024 году аналогичного исследования) в расчет общего долга были включены обязательства по аренде, что привело к увеличению уровня долговой нагрузки компаний розничной торговли при сохранении общей тенденции к снижению данного показателя в секторе.
Рисунок 12. Динамика долговой нагрузки по отраслям9
Источник: расчеты АКРА
9 АКРА не включило в отраслевой анализ долговой нагрузки транспортные компании, учитывая их малое количество в выборке. Кроме того, в силу разной отраслевой принадлежности компаний, попавших в категорию «Прочие», Агентство не рассчитывало их общую долговую нагрузку.
Агентство констатирует, что финансовая устойчивость в среднем по анализируемой выборке в 2024 году и по итогам первой половины 2025 года оставалась на комфортном уровне (несмотря на негативную динамику отдельных финансовых показателей в 2022–2025 годах), чему способствовали сохраняющаяся высокая рентабельность, умеренная долговая нагрузка и комфортный показатель обслуживания долга. АКРА допускает вероятность дальнейшего роста долговой нагрузки, а также снижения покрытия процентов по итогам 2025 года с учетом сохранения высокой стоимости заемного финансирования в первой половине текущего года. При этом Агентство не ожидает, что отношение общего долга к FFO до чистых процентных платежей и налогов для топ-50 компаний превысит 2,5x, а отношение FFO до чистых процентных платежей и налогов к процентным платежам будет ниже 2,8x. Развитие ситуации в 2026–2028 годах продолжит зависеть от совокупности взаимосвязанных факторов — макроэкономического фона, в том числе от динамики ключевой ставки, изменения геополитической ситуации и способности компаний сохранять рентабельность в неблагоприятных условиях.
